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美股研究報告

Avalara(AVLR) – 稅務自動化

Avalara提供稅務自動化計算與管理的服務,年營收(TTM)323M,年成長35.44%。因Wayfair tax ruling這個催化劑(Catalyst),跨州銷售稅務更複雜,促使稅務軟體有了剛性需求 ,AVLR有眾多電商零售客戶,是最大受惠者之一。稅務軟體功能較標準化,難以提供商品差異化,無明顯護城河。股價YTD Return高達140%,價值仍在合理範圍,2019 Dec 目標價:$87~$97。

Summary

  • Avalara提供稅務自動化計算與管理的服務,年營收(TTM)323M,年成長35.44%
  • 因Wayfair tax ruling這個催化劑(Catalyst),跨州銷售稅務更複雜,促使稅務軟體有了剛性需求 ,AVLR有眾多電商零售客戶,是最大受惠者之一
  • 稅務軟體功能較標準化,難以提供商品差異化,無明顯護城河
  • 股價YTD Return高達140%,價值仍在合理範圍,2019 Dec 目標價:$87~$97

公司簡介 About the company

e-commerce的趨勢讓企業可以跨越各地銷售,而美國各州的稅務皆有不同,Avalara 的解決方案提供線上報稅自動化的服務。減少人工報稅錯誤,節省報稅時間與成本。

該公司的主商品 – AvaTax 提供串接銷售系統的即時美國營業稅計算,Avalara Returns 提供自動報稅功能。CertCapture則是提供稅務資料的製作、整理、儲存等管理功能。AvaTax基本價$50/year, 依照公司使用數量、複雜度增加計算。

AVLR估計,以美國企業總數乘以相對應的平均售價,得出該市場總額約$8B。目前AVLR的核心客戶數量為10430,年成長29%。Average Selling Price (ASP) $28K。北美業務約95%,業務成長空間仍很大。2019年8月買入Portway,進軍國跨國稅務業務。當未來跨國線上交易更為頻繁,稅務將更為複雜,稅務自動化將成為企業趨勢。

AVLR目前與超過700個軟體整合,讓你直接串接Shopify, Quickbook等常用會計、CRM、ERP、電商企業軟體。透過大量的合作夥伴引導銷售機會,最後透過業務團隊進行業務接觸。

IDC所做的產業評估報告中顯示,Avalara屬於領先族群。但稅務自動化服務的競爭者眾多,包含Sovos, Vertex, Onesource, Intuit, TaxJar。

其中Sovos約有5000個客戶,包含S&P500一半以上公司,目標屬於大型企業。Vertex約有4500客戶,也宣稱包含一半S&P500客戶。AVLR的客戶則是較集中在中型、線上零售產業。稅務軟體屬於標準工具類,難以產生差異化,定價能力較差。目前AVLR缺乏可以upsell的產品,NetRetentionRate 僅111%。

2018年6月美國最高法院Wayfair tax ruling判決出爐,允許州政府對沒有在地擁有實體店面的電商進行課稅。參考報導:Fallout From ‘Wayfair’ Sales Tax Ruling Will Continue for Years
全美各州稅率皆有所不同,對全美銷售的電商首當其衝,稅率計算的自動化計算成為剛性需求,完全不可能由人力處理。Avalara與Vertex擁有最多的零售客戶,可以說是最大受益者。

Avalara Investor and Analyst Day Presentation

營收成長 Revenue Growth(6/10)

AVLR季營收$91M,成長率已經連續4季增速(25.8%, 33.5%, 38.4%, 43.3%),令人眼睛為之一亮。行銷費用占營收比例由64%逐漸下滑至45%,NRR自108%逐步上升至111%。種種跡象顯示銷售效率提升,或是Wayfair Catalyst持續刺激營收增長,未來營收可望持續快速增長。AVLR目前切入巴西、歐洲、印度三個國際市場,2019年8月併購Portway International,該公司提供跨國稅務服務,替未來新增一新的業務契機。

最新一季財報 2019 Q2 Summary:

  • Revenue:$91.3M成長43%,優於市場預期$84.63M超出7.88%,季營收明顯增速到43.3%
  • Adjusted EPS:-$0.03,優於市場預期-$0.11
  • Gross Margin:70.06%,較上季70.22%小幅下滑
  • EBITDA Margin:-10.67%,較上季-7.12%降低
  • LFCF:18.91%,較上季-1.17%大幅提升,因為6月以$69.4發行了4.13M股。
  • 2020 Q3 Guidance 營收$92.5~93.5M,估計可以挑戰$100M,年成長43.9%
  • 2020全年 Guidance 營收上調$346~349M=>$364~366M,上調4.9%,估計可以挑戰$380M,年成長40%
  • Core Customer:10430,增加730
  • Net Revenue Retention Rate:111%
  • ACV = 235600000 / 537000 = $439 ,平均營收/客戶。

獲利能力 Profitability (6/10)

AVLR雖然虧損中,但EBITDA Margin自-22%逐步改善到-11%,毛利率70.55%在SaaS中偏低,現金流表現仍然不佳(排除發售新股的現金)。2019年公司預估虧損$15~20M,但仍屬於合理範圍。
EBITDA Margin(TTM): -13.45%
Levered Free Cash Flow Margin(TTM):6.5%
Gross Margin:70.55%

市場價值 Market Valuation (6/10)

(Price/(Sales x GM)) / Growth = 0.49
在SaaS群組中比較,屬於中間偏貴。

Price / Sale : 上一季因財報優於預期,創下P/S最高 19,因為營收增速與YTD Return高,吸引資金持續買入,未來P/S應該可以保持在14~20之間。

2019 Dec Target Price : (updated  2019/10/14)
FY2019營業額預估$365~380M(34% ~40%),P/S在14~20之間,目標價格$87~$97,如遇市場風險P/S降至14,價格$72。

技術分析:2019股價屬於相當強勢,YTD Reture高達140%,6月初在$69發行4M股,並且形成一個大量區。股價自高點修正30%後在$70大量區有止跌的跡象,可在$70附近進場買入。

法人持股: 法人持股77%, insider 7%,籌碼算是穩定,Market Cap 5.5B不大,在外流通股票僅11M,如果營收持續增速,股價有機會飆漲。

未來展望 Future Prospect (6/10)

  • 優勢:
    • 行銷效率改善,營收增長連續四季增速,2019全年營收成長可望挑戰40%
    • 2018年美國最高法院的Wayfair tax Ruling重新定義州政府可向無實體電商徵收營業稅,讓跨洲銷售稅務更複雜,促使稅務軟體有了剛性需求,是此產業的重要催化劑(Catalyst)
    • 美國預估TAM為8B,AVLR年營收僅323M,跑道仍然很長
  • 劣勢:
    • 稅務軟體功能較標準化,難以提供商品差異化,小型公司競爭者多,低端市場沒有定價能力
    • NRR 111%在SaaS領域偏低
    • 沒有明顯護城河,非明顯市場領先者

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