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美股研究報告

DocuSign(DOCU) – 數位印章

Summary

  • DocuSign是e-signature的領導廠商,年營收(TTM)828M,營收成長率37%
  • Q1 Agreement Cloud整合Contract Lifecycle management與豐富的簽名相關工具,成功推升Q2營收成長加速至41%
  • 股票價格波動非常劇烈,是屬於風險極高的股票
  • 市場競爭激烈,公司的行銷效率偏低,EBITDA Margin -22.25%也不佳
  • 2020 Jan 目標價$60~$66

公司簡介 About the company

DocuSign 是市場領先的線上簽名服務軟體公司。透過公司的雲端軟體,解決現代企業需要的及時化、行動化、數位化的合約簽署。客戶不論大小或個人都可使用該服務來準備文件(Prepare)、簽署(Sign)、執行(Act)、管理(Manage)合約。減少傳統文件處理時間、與花費,優化客戶體驗、加速簽核流程。該數位簽章受到180+國的法律承認,並降低公司內部法務、資安風險。並可連結超過350+常用的企業軟體如Salesforce, Google。

目前有超過537,000客戶使用DocuSign,包含金融、科技、醫藥、政府等單位。FY19年營收$701M,成長35%,95%來自訂閱式收費。82%營收來自美國。

E-signature的產業競爭相當激烈,根據Datanyze網站的資料,DOCU市占率約59%,最大競爭對手是Adobe,但有許多的小公司也提供E-Signature在低端的個人用戶市場,甚至有免費服務,幾乎沒有定價能力。DocuSign則是往高端企業發展,提供合約管理、合約雲等差別化解決方案,收取更高的客戶營收。2019/7的Net Retention Rate 113%。

營收成長 Revenue Growth(6/10)

最新一季財報 2020 Q2 Summary:

  • Revenue:$235.6M成長41%,大幅優於市場預期$220.81M超出6.7%,季營收明顯增速到40+%
  • Adjusted EPS:$0.01,低於市場預期$0.04
  • Gross Margin:74.26%,較上季75.99小幅下滑
  • EBITDA Margin:-22.25%,較上季-14.24%惡化了8%,其中光Stock based compensation就增加了3.9%
  • LFCF:23.71%,較上季31.65%下降,但仍為相當好的數字。
  • 2020 Q3 Guidance 營收$237~241M,估計可以挑戰$253M,年成長41.9%
  • 2020全年 Guidance 營收上調$917~922M=>$947~951M,上調3.1%,估計可以挑戰$984M,年成長40%
  • 全年Non-GAAP diluted weighted-average shares outstanding估計 190~195M,與目前Q2的175M增加了不少。
  • ACV = 235600000 / 537000 = $439 ,平均營收/客戶。

季報公布後一天股價收盤+21.66%

DocuSign Announces Second Quarter Fiscal 2020 Financial Results

With revenue growth exceeding 40% and billings growth at 47%, our second quarter performance reflects our clear leadership position in e-signature and increasing adoption of our broader Agreement Cloud offering,” said Dan Springer, CEO of DocuSign. “In the second quarter, we added 29,000 new customers onto the platform, bringing our total to 537,000 worldwide. We truly believe the Agreement Cloud category has the potential to be as big as CRM and ERP one day and our customers are increasingly buying in.

獲利能力 Profitability (7/10)

DOCU仍屬於GAAP虧損狀況,扣除員工配股則屬於損益兩平附近,目前屬於land and expand階段。現金流是強項,LFCF Margin 優於其他公司。
EBITDA Margin(TTM): -22.27%
Levered Free Cash Flow Margin:28.73%
Gross Margin:74.9%

市場價值 Market Valuation (7/10)

(Price/(Sales x GM)) / Growth = 0.4
2019年初估值都屬於較低,但在8月後SaaS高估值大幅修正,DOCU卻逆勢上漲後,DOCU在整體高成長股中估值屬於中間。

Price / Sale : 2019的區間多半在9~13之間。Q1因營收(Billing)成長疑慮將股價往下打,P/S也來到最低的9,Q2營收增長超乎預期則創下歷史最高的13.38。與成長速度差不多的TTD、AVLR相比,DOCU的P/S估值還相對便宜。

2020 Jan Target Price : (updated  2019/9/29)
FY2020營業額預估上調$951~984M(36% ~40%),營收成長加速,可帶動P/S估值向上擴張。預估P/S介於10~14,目標價格為$60~$66。如遇市場修正P/S=10,價格為$50。目前因SaaS股修正,DOCU原本的偏低估值優勢已不存在。

技術分析:價格在2018年底因為大盤弱勢+Lockup expire(2018/10), 曾經創下自高點修正48%。2019年年初快速反彈回到$59,又修正回回到$43(-27%)。股價穩定性低,可以參考ESTC走勢。目前雖屬於強勢,但急漲後穩定性不高的股票容易再拉回測試均線。所以年線附近才是比較好的買點。

法人持股: 法人持股72%,過去幾季持續增持中,股價預計也會趨於穩定。VC仍持有20%是潛在的賣壓。

未來展望 Future Prospect (6/10)

  • 優勢:
    • 公司在E-Signature市場中處於領先地位
    • Q1推出的全服務整合雲Agreement Cloud 產品成功,最新一季營收加速至41%。
    • 2018年併購SprinCM,跨入更複雜的合約流程管理(Contract lifecycle management),有利於切入高單價的企業客戶
    • 針對房地產市場推出產業別的服務,有利於差別化產品
  • 劣勢:
    • 市場進入門檻低,競爭的軟體公司相當多
    • 個人低端市場價格競爭激烈,毛利將受到影響
    • 行銷費用佔營收64%屬於非常高,Net Retension Rate 僅113%,低於一流SaaS企業,行銷效率不好
    • Rule of 40 僅 18.79, 員工配股費用就佔了營收約24%,有點失控。

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