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美股研究報告

Invitae(NVTA) – 基因檢測界的Costco

Invitae 是一家基因檢測公司,其住要營收內容包含癌症篩檢、產前篩檢、新生兒篩檢、成人主動基因健檢。

Summary

  • 未來營收成長60+%的基因檢測公司,目前P/S 10,與同業EXAS, GH都還有很高的追價空間。
  • 財務狀況不佳,債務比例達48%,現金Burn rate +7M仍高,需要透過市場繼續取得新資金。
  • 透過量產降低成本,定位成大家都負擔的起的健康檢查,可大幅增加TAM,改善毛利與財務。
  • 目前為不推薦買入(updated 5/10/2019)

公司簡介

Invitae 是一家基因檢測公司,其主要營收內容包含癌症篩檢、產前篩檢、新生兒篩檢、成人主動基因健檢。篩檢的項目包含遺傳性癌症、神經性病症、心血管疾病、 兒童疾病、 代謝疾病與其它遺傳疾病。另外還有移植前器官的基因檢測、產前檢測、流產評估、兒童發育疾病。該公司還有經營 AltaVoice 平台,提供給客人與醫療單位間的資料分享。CancerGene Connect 平台,提供蒐集與管理家庭的歷史基因病理。目前致力於降低檢測費用($250),讓任何人都可以做健康管理並了解自己的基因。

營收成長 Revenue Growth(8/10)

資料來源: Seeking Alpha
  • Quarterly Revenue Growth: 2018年營收成長117%,隨著營運規模逐漸擴大,Quarterly Revenue開始下降到80%左右(還是相當驚人!)
  • Corporate Guidance: 2019 Q1的Wall Street營收預估為46.53M,考量過去都可以打敗預估,所以個人預估營收為49M (+81%),FY19全年營收公司Guidance為220M,但預估公司仍能以75%成長,則營收高標為250M。

最新一季財報 2019 Q1 Summary:

Invitae (NVTA) 2019 Q1 財報解讀Summary:
– 19Q1 營收40.6M年增46.6%低於市場預期(47.2M),earning surprise -8.6%,Q4成長率還有81%,下降太快了。
– EPS(NonGAAP Diluted) $-0.47 與市場預期相同。
– EBITDA -32.92M EBITDA margin -81% 較上季(Q4)-46%衰退,(2018Q1 -120%) ,因為建立Direct Channel team, 與IT spending,Q1營收淡季,等因素。

– Q1有 94000 samples
– 平均成本$226與上季相同,年減19%
– 平均收費$455,毛利48%
– 維持2019全年營收Guidance 220M (+52%)
– 預計Direct Channel的行銷將在6月份開始出現效益,對於預期的行銷效果/成本仍不可知。

在這些高P/S的股票說穿了就是賣本夢比,所以營收一再令市場驚豔,才能推升本夢比到甚至30都有。NVTA的營收成長率下滑太快。CC內容給我更多的不信任的感覺。Q1營收低於預期原因包含,部分檢測9%還沒進入Billabe revenue, medicare rate cut, 等等。雖然CEO維持2019年營收目標220M,甚至誇口說2020要達到$500M。記者問說要怎麼達成,他回答
“we are expecting a significant contribution from our direct channel, which again we’re building and testing and refining throughout this year.”。而這個行銷團隊正在建立,預計效果會在6月份才開始顯現。
這個部分是我最有疑惑的,因為你還沒有成功的銷售模式經驗,但你卻寄望這個團隊帶來業務成長。再說,一個test的營收$455,這些消費者都是一次性消費(不是Recurring Revenue),你能夠花多少的Customer Acquisition Cost? 你的利潤影響會有多大? (NVTA毛利只有50%)。讓我想到Desktop PC產業的品牌大戰,行銷成本高,品牌建立時間長,利潤變得極低。
NVTA的銷售成長值得密切的關注,在管理團隊能夠證明Direct channel team可以帶來成長之前。我都不會買入。

“We’ve seen another first quarter of foundational growth across all of our customer segments, with strong momentum putting us well on our way to exceed our 2019 guidance and in 2020 to serve more than one million patients with more than $500 million in revenue,” said Sean George, co-founder and chief executive officer of Invitae. “Invitae is rapidly becoming the preferred provider of genetic information for clinicians and biopharma partners and increasingly the partner of choice for third party commercial payers seeking to improve patient outcomes and lower healthcare costs. We intend to continue driving the transformation of the genetics industry as we further extend our leadership position in bringing genetics into mainstream medicine, improving patient outcomes and lowering costs for everyone.”

Invitae Reports 47% Growth in Quarterly Revenue and Volume Year-Over-Year

獲利能力 Profitability (5/10)

  • Gross Margin: 公司透過檢測量的增加與檢測機器的科技發展進步,大幅降低平均成本,毛利從Q1的35%逐漸上升到Q4的54%,預期2019年將達全年50%毛利。
  • EBITDA Margin: NVTA虧損持續縮小,EBITDA Margin已經從2018Q1的-120%縮小至Q4的-46%。在2019年3月,CEO Sean George接受CNBC的訪問中回答,他認為2020應該會讓公司開始轉為獲利。那2020年末要看到Operation Margin轉為正數,營收在2020需要至少在成長55+%至395M,營運成本&R&D的百分比要減半至50%。
  • Levered Free Cash Flow(LFCF): 財務狀況仍然不佳,顯示現金Burn rate 7M/month仍高,需要透過市場繼續取得新資金。目前債務比例達48%。

市場價值 Market Valuation(7/10)

  • EV / (TTM Sales X Gross Margin)=24.6 (EXAS 32.8)
  • EV / (2019 Sales X Gross Margin)=17.7 (EXAS 23.4)
  • 營收成長(70+%)為基因檢測界最好的,相較於EXAS(60+%),Valuation只有其75%。

Price / Sales: 在2018年沉寂一陣子後,才在18後半年開始向上攀升到11.8左右。目前同業EXAS的P/S曾高於25,GH曾高於30,NVTA將P/S高標設定為16應屬合理可以達成的目標。預期2019年若財務改善並將EBIDA降至EXAS的水準-25%,可受到市場法人的肯定。

updated 5/10/2019

2019 Target Range: updated(5/10/2019)採用2019營業額預估$216M(+49%) ~ $224M (+55%),考量營收增速從220%下降到52%,顯示營收仍存在許多變數,在管理團隊能夠更穩定掌握銷售的Pattern之前,營收將用較保守的估計。NVTA的P/S區間改為較保守的6~11。計算出2019年的高目標價格為$24,低目標價格為$20。

技術分析:(updated 5/10/2019) 生技類股波動幅度相當大,市場修正力道也強,上升趨勢雖然明顯,但是通道相當寬廣。Q1季報後跌破上方箱型(21.5~26.5),形成一個頭部型態。股價回到下面的箱型(16.5~21.5)。2019年9月也曾出現大型回檔修正。回檔超過9塊,與此次的等幅測量16.5相同。積極操作者可以在$21附近放空。

updated 5/10/2019

法人持股:NVTA的insider持股僅5%,屬於偏低,法人投資機構持股67%。過去1年,公司內部insider賣股不斷,但還好金額都不是很多。

未來展望 Future Prospect(7/10)

  • 優勢
    • 基因檢測因為客戶量增+科技進步,已經成為$250可以人人接受的價格
    • 基因檢測除了癌症篩檢,還進入了健康檢查、產前檢查、家庭健檢等領域後,將變成一個巨大的產業。
  • 劣勢
    • 基因檢測的機器任何公司都可以買,進入門檻相對小。
    • 公司EBITDA Margin -46%, Operating Cash Flow顯示燒錢還是很快,營運現金需求仍需在未來繼續補足。

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