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美股研究報告

Roku(ROKU) – 搶攻客廳視佔率賣廣告

(Q2季報更新) Roku不是硬體公司而是串流廣告供應商。Platform Revenue 季成長85.6%,毛利率65.4%。最大競爭對手是Amazon Fire TV(34M訂戶)。2019年目標價$136~152。

Summary

  • Roku不是硬體公司,正確來講,是串流(CTV)廣告供應商。
  • Roku OS是電視專屬的作業系統,目前1/3的美國電視銷售搭配該系統。
  • Platform Revenue 季成長85.6%,Gross Margin 65.4%
  • 最大競爭對手是Amazon Fire TV(34M訂戶),與Hulu。
  • 股價較投機,短線上漲很多,靜待拉回後再買。

公司簡介 About the company

Roku是電視串流平台廠商,透過銷售機上盒與TV預安裝Roku OS,搶佔客廳”視佔率”提供消費者搜尋、訂閱數位頻道的整合服務,並提供廣告主進行精準廣告播放。此平台服務取代了傳統第四台的服務Cable服務,讓消費者擁有更多決定權,可以觀看眾多免費節目、訂閱頻道如HBO、觀看付費電影、支援頻道訂閱服務如Hulu與Amazon Prime、甚至訂閱火紅的Netflex與未來的Disney+。預估2018美國6大有線電視訂戶8100萬戶,而結至最新2019 Q1財報,ROKU擁有2910萬用戶新增200萬戶,上網觀看80.9億小時節目,平均客戶消費(ARPU)$19.06。

ROKU的營收分為硬體銷售與平台收入。硬體銷售屬於砸錢拓展市場的”行銷費”,其毛利僅10%不到。公司也與電視製造商合作,透過授權直接內建Roku OS系統。雖然競爭者包含Apple TV, Amazon Fire TV, Google Android TV, Samsung Tizen等大廠,Roku的野心是要成為所有電視的作業系統,成為所有串流影音的主要通路,整合數位頻道訂閱付款。Samsung電視市占率最高,其Samsung Tizen也一直都是市佔最大的OS,但Roku其中立的立場,獲得了Samsung以外品牌電視商的加入,而即使購買Samsung TV的人,也能購買Roku硬體來使用Roku服務。這場電視OS之戰,在一開始就已經註定勝負。而產品功能,其最大競爭對手應該是Amazone Fire TV(34M使用者),功能與頻道幾乎一樣,唯一差別是Fire TV不提供Google Play Movie.

Data Shows Roku’s Lead in The U.S. is Widening

A range of studies confirms the strength of Roku’s position in the U.S. marketplace. According to Kantar Millward Brown, Roku is the #1 TV streaming platform in the U.S. by hours streamed. Last month, Strategy Analytics reported that the Roku operating system powers 41 million OTT devices and smart TVs in the U.S. This is 36 percent greater than the next closest competitor and expected to grow. Recently released Parks Associates consumer survey data reveals Roku had 39% of the US streaming media player installed base as of Q1 2019.

Roku真正吸睛的是平台收入中的廣告收入! Roku的崛起是看中消費者面臨串流影音所面對的問題- 太多太分散。所以產品本身就是一個解決方案,讓消費者整合購買他所想要看的頻道,有如AppStore。除了可以賺取訂閱的抽佣,其主要收入更來自免費節目中的廣告銷售(與theTradeDesk有合作)。據統計,美國傳統電視廣告市場41B,而ROKU營收還小於1B,其平台收入效果會隨著Roku免費頻道觀看小時數的增加,而更加成長。

營收成長 Revenue Growth(10/10)

了解了Roku的營收結構後,除了看整體營收增長,更要觀察Platform Revenue的成長,因為CTV的廣告收入才是Roku的最新成長動能。Q2 Platform Revenue年成長率加速到85.6%,但毛利率下滑至65.4%。平均消費者營收逐季成長到$21.06,季成長10.5%(wow)。顯示Roku開始成功將視佔率轉換成營收,其財務表現完全不輸給SaaS雲端軟體類股。其收入有明顯季節性,傳統12月是廣告旺季。

在上市後的七個季報,營收每次都打敗華爾街預估。串流影音雖然已經存在已久,但Roku處在一個很好的位置,因為所有的串流媒體都需要Roku的通路,包括未來受矚目的Disney+也宣稱會在Roku通路中出現。這些都對市場未來期待打了更多強心針。

最新一季財報 2019 Q2 Summary:

  • Net Revenue:250.1M,年成長59%,超越市場預期241.07M
  • Platform Revenue:167.7M,年成長率86% (營收排除硬體銷售,重要!)
  • Platform Gross Margin:65.42%,較上季69.9%下降4.5%
  • Adjust. EPS:-$0.08,超越市場預期-$0.19。
  • Active Account:30.5M,較前一季增加1.4M,季成長4.81%,成長減緩
  • ARPU(TTM):$21.06,較前一季$19.06增加$2,季增10.5% (Wow!)
  • 廣告營收年成長超過1倍(沒有公布數據),並期待成長動能持續整個2019
  • 2019Q3營收預估$250-255M, 考慮其過去歷史,有機會挑戰270M(+57%)
  • 2019全年營收預估從$1030-1050M上調至$1075-$1095M,上調4.3%

Roku Q2 2019 Shareholder Letter

獲利能力 Profitability (7/10)

公司2019年策略上仍維持損益兩平,繼續以投資換取成長。我們可以看到本季EBITDA Margin 為-4.5%,而全年預估Adjusted EBITDA為$30-$40M。
Leveraged Free Cash Flow:34.5M,TTM LFCF Margin 1.87%,轉為正數。
Rule of 40 :81.1
Stock-based Compensation:90M (2019)

市場價值 Market Valuation (6/10)

(Price/(Sales x GM)) / Growth = 0.38
以此評量標準,與其他高成長股族群比較相對便宜。(使用Platform Revenue來計算)

Price / Sale : 2019Q1季報後P/S就突破了之前的高點10,若與Netflex, Spotify相比,看似相當昂貴。但如果我們只看Platform Revenu的70+%年營收成長& gross margin 70%,可以跟SaaS軟體股相比較,MDB的50+%營收成長已經來到P/S 30。所以Roku是否向SaaS的Valuation看齊呢? 有很大的想像空間。

2019 Target Price : (updated 2019/8/09)
Roku的Platform Revenue佔比逐漸擴大,其軟體公司特性會逐漸放大。市場正在提高對ROKU的估值預期。採用2019 Platform Revenue預估$765M(+83%) ~ $788(+89%),預估Price / Sales範圍能夠向上移動到16~24的水準。2019年底的高目標價格為$152,低目標價格為$136。如遇市場修正,P/S下跌至16時,價格$109。

技術分析:股價的波動相當大,2018年10月大盤修正時,Roku竟然修正了65%。而大盤自1月反彈以來,Roku上漲了370%。可能原因為該公司屬於消費者品牌,造成股票受到散戶投機資金的喜愛。2019 Q1上漲有部分動能來自於軋空。而Roku的business model逐漸受到市場的認同,估值大幅向上調整。投資人應該靜待拉回60ma再尋找買點。

法人持股:公司內部人Insider持股19%屬於相當高,經營團隊資深,並由創辦人李導。分析師意見呈現兩極,機構投資人佔58%,似乎還有成長空間。

未來展望 Future Prospect (6/10)

  • 優勢:
    • 機上盒硬體銷售與TV build-in Roku OS兩個策略,搶佔客廳”視佔率”奏效,目前公司宣稱已經成為美國市佔第一TV OS,有助於拓展付費訂閱與廣告銷售。
    • 媒體公司如Disney加速線上串流訂閱服務策略,並選擇與”非競爭夥伴”Roku平台合作推廣訂閱,有助於增加訂戶。
    • 傳統Cable使用者加速轉移到數位訂閱平台,2019 Q1估計有100萬人轉移。
    • 未來的串流廣告市場具備想像空間,Roku將是最大受惠者之一。
  • 劣勢:
    • Amazon Fire TV具備硬體強大的銷售經爭力,也具備串流廣告銷售服務。還有Apple TV, Google等大廠在競爭,市場競爭激烈。
    • 液晶電視與機上盒市場已經相當飽和,Roku硬體銷售已經放緩,代表Roku TV市佔率成長空間小。
    • 股價波動劇烈並具有投機性質

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