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美股研究報告

Fiverr International (FVRR)

Summary

  • 經營線上”外包工作”平台,有280萬活躍買家
  • 受疫情影響,企業轉向外包加速,2020Q2營收年增長自40+%加速到80+%
  • 外包平台有群聚效應,目前營收增長速度是競爭對手的4倍
  • 今年漲幅最高達700%,股價已經充分反映其價值,等待下跌才買進

公司簡介 About the company

Fiverr(FVRR)是一家以色列公司,公司創立於2010年,於2019年六月IPO。公司經營線上”外包工作”交易平台。買家可以在平台上尋找提供設計、行銷、翻譯、程式等300多種專業的賣家。2020Q2年營收(TTM)為$139M。公司另外有三個服務網站:AND CO – 賣家可以直接使用後台進行帳單、合約、專案管理。Fiverr Learn則是付費線上學習平台,提供各式各樣的線上學習課程。ClearVoice, 則是網頁內容專案、行銷、SEO等整合服務。

Fiverr主要的收入來自於”外包”交易的抽佣。買家從網頁上可以瀏覽賣家作品,直接點選”服務”並完成訂購。該賣場具有相當廣泛的全球工作者,提供歐美買家相對便宜的服務,例如你可以請一個印度設計師,只要花費$5來設計一組Logo。 每$100元的交易,FVRR向買家收取$5元,向賣家收取$20元。目前該平台有280萬活躍買家,平均買家的消費金額為$184,經營屬於低單價、低門檻的”外包工作”。公司正新增一個Fiverr Business的訂閱制服務,提供企業級買家更完善的外包體驗,此服務完全針對其主要競爭對手Upwork。該頻道會審核Freelancer (Fiverr Pro),並提供專案與預算管理工具。試圖讓服務成為未來企業長期人力資源的一環。對企業來說,常態”外包”部分工作可以節省人力成本、保持人才多樣性,在經濟不確定時(現在疫情之下),仍可在預算下執行必須的工作。

FVRR打破了國際疆界,讓服務可量化交易。尤其在工作全球化、碎片化、Work from home的職場變革潮流帶動下,完全激發了這個潛力市場。我認為這個商業模式有兩個特點,1)群聚效應(network effect),越來越多的賣家,可提供買家更多的選擇,並增加賣場熱絡,又導致更多賣家的加入,造成良性循環。2)全球市場資源整合(globalization),與人力網站/電商網站不同,FVRR沒有地區性限制。過去發達國家要到發展中國家建設工廠,以購買便宜的勞動力。而現在服務產業透過網路,也能買到全球便宜的”服務業”能力。FVRR就像是服務業的”阿里巴巴”網站。

FVRR的主要競爭對手為Upwork(UPWK),年營收(TTM)$329M是FVRR$139M的2.4倍。但FVRR的成長速度較快,Q2營收年成長率高達82%,對照UPWK的19%差異太大了!UPWK經營較中高階的”外包工作”,對於賣家的審核相對嚴格。但我認為市場成長率代表了市場競爭力,而且最後只會偏向大者恆大。而FVRR更多元的服務內容、更優勢的成本結構、更高營收成長率,都代表了他有機會在2022超越UPWK。

營收成長 Revenue Growth

FVRR過去5季的營收年成長都在40多%,受到疫情影響,2020Q2年營收成長大幅加速到82%。公司給的Q3與全年預估也顯示業績可挑戰80+%。這在成長股中已經算是最相當快速的成長率了。

最新一季財報 FY2020 Q2 Summary:

目前FVRR還相當小,營收成長達82%,RULE of 40 高達83%。假設FVRR將行銷費用大幅提高到營收的65%積極擴張模式(2019Q1的水準),而下一季的營收若成長80+%,其行銷費用可達$33M左右。而UPWK的Q2行銷費用為$34.4M。FVRR未來兩季將有超過競爭對手的行銷預算與其競爭。在這樣的前提之下,未來三季的營收年增長率有望繼續挑戰80+%。

Q2 2020 Highlights:

  • Strong growth: Revenue grew 82% y/y in Q2’20 with strong execution across product, marketing and operation during the global pandemic. Q1 為43.7% y/y
  • Historical level of new buyers: Active buyers grew 28% y/y to 2.8 million, implying net adds of over 300K in Q2’20 vs Q1’20
  • Achieved profitability: Achieved quarterly Adjusted EBITDA profitability for the first time in Fiverr’s history and targeting Adjusted EBITDA profitability for future quarters in 2020
  • Promoted Gigs expansion: Promoted Gigs are now available to many more sellers, in 15 categories, and on both search and category pages
  • Two new localized sites: Launched two additional non-English websites in Italian and Dutch as we continued to expand into European countries
  • Introduced Fiverr Business: a dedicated environment for business buyers to transact and collaborate on Fiverr – marking a key investment in going upmarket
  • Our guidance: Provided Q3’20 and raised FY20 guidance – revenue is now expected to grow 66-68% for FY20 with expected FY20 Adjusted EBITDA profitability. 預估可挑戰80%以上的營收增長率

獲利能力 Profitability

Gross Margin (TTM):80.68%
EBITDA Margin (TTM):-12.83%
Free Cash Flow (TTM):4.25%

FVRR在Q2首度Adjusted EBITDA轉虧為盈,其行政支出僅13%,R&D支出22%,員工數量419人,並設立於以色列,相對於矽谷的新創節省了不少。Q2的財報已經證明公司有足夠的獲利能力來制定費用比例。假設未來公司採EBITDA損益兩平目標,其行政支出15%、R&D支出20%、行銷費用65%。代表FVRR比競爭對手有較多可支配行銷預算。

市場估值 Valuation

(Price/(Sales x GM)) / Growth = 0.41
在SaaS群組中相對便宜,但其商業模式不是軟體訂閱制,所以估值可能要藉於雲端股與電商之間。且公司需要維持80+%的營收年增長率。

Price / Sale : 與UPWK相較,FVRR簡直是天價,但若以”成長”的素質來看。FVRR的成長率4倍於UPWK,兩家公司並不適合作比較。FVRR也不是SaaS, 因為它並沒有Recurring Revenue,所以估值應該低於雲端股。所以我相較於成長率也是80+%的CRWD來看。FVRR的估值已經不便宜了。

技術分析:股價從年初$23長到最高$184,上漲超過700%,其漲幅已經跟ZM差不多了!FVRR市值5.5B,股價也較容易暴漲暴跌。從最高點下跌30%也是很容易發生的事。要追買FVRR需要巨大的勇氣,並且對其未來三年的發展性有很大的信心。其股價都在季線上運行,可等待急跌時,月線以下買入。

股權分佈:此股票的機構持有率尚低,VC/PE有28.3%仍然還沒出場,代表未來需要得到機構認同並從VC/PE手中接入股票。但股價在短期之內已經上漲太多,我認為未來中期修正應該會相當劇烈。Insider股票高達23.1%是非常高的(GOOD),有點像TEAM,這似乎是美國以外的科技公司比較常出現的現象。

未來展望 Future Prospect

  • 優勢
    • 疫情因素導致企業採用”外包”的需求增加,業績年成長80+%,增長高於競爭對手4倍
    • 經營與研發費用相對低,可運用的行銷費用高,目前已經達Adjusted EBITDA獲利
    • 全球的服務業外包市場相當大,公司還在起步階段,未來跑道相當長
    • 具有群聚效應,與先行者優勢,Winner takes all
  • 劣勢
    • 並非雲端公司的訂閱模式,疫情過後是否能繼續維持營收高度成長有待觀察
    • 目前短線股價漲幅非常大,股權分佈仍不穩固,股價波動大、風險大

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Chegg (CHGG) – 線上教學平台

Summary

  • 美國最大線上學習平台,擁有370萬個訂戶
  • 因新冠疫情學校關閉,Q2業績大幅成長67%,未來兩季有望繼續維持高成長
  • 估值較其他SaaS相對便宜,但客戶價值較低,每年因學生畢業會有客戶流失
  • 股價今年漲幅已大,短線若能拉回季線可買入

公司簡介 About the company

Chegg是一家針對高中與大學生的學習平台,透過訂閱,學生可以獲得線上學習內容(Chegg Study)、數學解答(Chegg Math)、作文建議(Chegg Writing)、線上家教(Chegg Tutors)等等,其主要的收入來源應該是Chegg Study,而最大的價值在於其建立的3200萬個Q&A資料庫。另外還有一個網站Thinkful提程式、資料分析、產品設計等相關在職學習課程。該公司還有提供internship, 大學入學申請、課本買賣、獎學金申請等等服務。Chegg也提供課本的買賣,但這部分屬於服務性質,已經不賺取任何費用。

在2020第2季公布的財報中,目前Chegg有370萬訂閱用戶,YoY成長67%。全美的大學與高中生人口則有3600萬,加上主要英語國家的加拿大、英國、澳洲的1800萬,則目前市場規模約$20×12個月x5400萬 = 12.9B的市場。但若以3成的家庭有兩個在學學生共用帳戶來看,實際市場可能要再打個7折,市場規模約$9B/年並不大。目前CHGG年營收$500M。還好目前在競爭同一塊市場的廠商並不多。目前最接近的競爭對手為K12(LRN),其目標市場為小學至高中的學生。
專業技能的Thinkful其實有更龐大的市場商機,但他的收費機制比較特別,一個專門學科需要美金$16000,有專門的導師與6個月的課程。目前無從得知這個部分的收益如何。
Chegg採取訂閱制收費,表面上與目前企業用的SaaS服務類似,但美國學生的週期為4年高中4年大學,所以在畢業即停止訂閱的情況下,每年約有1/8的客戶會自然流失。客戶的終身價值(LTV)也比其他訂閱制服務例如Netflex要低,這點要特別注意。
在營運效率上,專攻學校通用學科如物理、化學、會計、電腦、數學、寫作對內容製作成本會比較省。相較於2U(TWOU)替各個大學製作線上課程的模式,Chegg利潤好太多了!但因為內容的通用性與困難度低,所以未來競爭者要進入的門檻也相對很低。透過基本Q&A題庫搜尋這樣的使用價值,Chegg似乎有許多改善的空間。
相對的,Chegg擁有的學生與學校通道是獨特的,這也提供Chegg相當多可以發展的方向。除了可以走國際化市場,增加不同的學科內容,其實還可以探索學生社群(如台灣的DCARD)市場、就業平台等等,可以讓同一個學生在Chegg的價值極大化。這就看管理階層的遠見了。

教學內容數位化已經成為趨勢,而2020新冠疫情促使線上教學更蓬勃發展。CHGG的線上輔助在此時發揮了極大作用。在教育市場上擁有的品牌知名度,與大幅成長的獲利,讓這家公司的未來性添增很多想像空間。

營收成長 Revenue Growth

CHGG的前四季營收成長率介於26~35%,最新一季(Q2)受新冠肺炎影響,多數學校的2020秋季課程均改成線上教學居多,營收年成長率飆高62.9%。預估未來兩季的營收有機會維持60%左右的成長率。值得注意的是若2021年初疫苗上市,學校恢復上課,營收是否能繼續維持高度成長?甚至是否會出現退訂潮?

最新一季財報 FY2020 Q2 Summary:

Q2 2020 Highlights:

  • Total Net Revenues of $153.0 million, an increase of 63% year-over-year 表現超好,已經贏過大多數的商業SaaS公司。
  • Chegg Services Revenues grew 57% year-over-year to $126.0 million, or 82% of total net revenues, compared to 86% in Q2 2019
  • Net Income was $10.6 million
  • Non-GAAP Net Income was $49.4 million
  • Adjusted EBITDA was $55.5 million;較去年同期的31M成長79%!! WOW~
  • 3.7 million and 3.5 million: number of Chegg Services subscribers including and excluding Mathway, respectively, an increase of 67% and 58% year-over-year, respectively
  • 375 million: total Chegg Study content views

Business Outlook:

Third Quarter 2020

  • Total Net Revenues in the range of $140 million to $145 million
  • Chegg Services Revenues in the range of $110 million to $115 million
  • Gross Margin between 56% and 57%
  • Adjusted EBITDA in the range of $21 million to $23 million

Full Year 2020

  • Total Net Revenues in the range of $605 million to $615 million
  • Chegg Services Revenues in the range of $490 million to $500 million
  • Gross Margin between 68% and 69%
  • Adjusted EBITDA in the range of $190 million to $195 million

獲利能力 Profitability

Gross Margin (TTM):73.37%
EBITDA Margin (TTM):16.8%
Free Cash Flow (TTM):15.41%

Chegg的獲利能力相當不錯,其行銷費用僅佔10%與其他SaaS相比非常的低。根據Chegg的調查,大學生知道Chegg的比例高達87%。所以宣傳上透過Word of mouth的比例應該相當高。但研發開銷高達$40M(30%)倒是比較出乎意外,CRWD約50M,DDOG約46M。但我預估CHGG的研發偏屬於內容製作,未來不會與營收等幅成長,反而會出現研發開銷比例穩定下降。所以未來的獲利可能會越來越好。

市場估值 Valuation

(Price/(Sales x GM)) / Growth = 0.36
在SaaS群組中相對便宜,但因為其商業模式的Dollar-Based Net Expansion Rate比較低,其市場估值會比較低。

Price / Sale : 若以營收年成長率差不多的企業來比較,ROKU、FSLY,Chegg的P/S還相對較低,到目前為止仍然保持在20以下。

技術分析:股價在五月份跳空上漲後,維持大區間向上走勢。9月份向下修正了30%,在大量區$64附近有支撐。可見市場對於CHGG前景看法有不同意見,所以上下大幅拉扯。因為未來兩季的營收年成長都仍可維持高檔,短線遇拉回季線(60wma)作多。未來季報要關注營收QoQ是否會成長

股權分佈:此股票的機構持有率高達96.8%,。

未來展望 Future Prospect

  • 優勢
    • 疫情因素導致學校關閉,需求短期內大幅增加
    • 學生領域品牌知名度高,行銷費用相對低,公司獲利良好
    • 目前在市場中屬於一家獨大
  • 劣勢
    • 客戶終身價值較其他SaaS低,客戶會因為畢業而自然流失
    • 基本學科教學內容較簡單,未來競爭者的進入門檻較低
    • 2021春季若學校恢復開放,訂閱客戶是否會流失值得觀察

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Slack (WORK) -取代email的企業社交平台

Summary

  • 超過75萬家企業使用Slack,用來取代email、改善溝通效率
  • FY2021年營收成長估49%,用戶的使用時間長、黏度高,Net Dollar Retention Rate高達132%
  • 競爭對手Microsoft Teams,使用者人數大幅超越WORK
  • 產品單一,缺乏定價能力,流量難以轉換成營收
  • 股價盤底8個月,頸線$30有機會形成有效支撐,2021 Apr 目標價$46

公司簡介 About the company

Slack 提供企業與團隊一種更有效率的溝通雲端軟體。Slack 如同其名(Searchable Log of All Conversation and Knowledge) 試圖取代email,透過建立各種Channel讓任何時間加入的團隊隊員可以更方便的分享、討論、追蹤、通話、視訊、搜尋重要的溝通內容。而在現今的企業數位化趨勢下,員工使用越來越多的雲端工具。Slack成了整合google drive, zoom, zendesk, jira, salesforce等多重工具的溝通中心。目前Slack可連結2200種App, 65萬種客製App。目前平均使用者一天在Slack連線超過10小時,隨著時間增加與許多溝通內容建立,Slack也像是一個公司知識庫、企業社群媒體。一旦使用過,黏度就會逐年增加。而shared channel功能更是讓公司與公司的溝通像內部溝通一樣方便,並且產生network effect,越來越難以被取代。

透過免費使用的增長策略,目前有超過75萬家企業使用Slack,其中付費企業122,000家佔16.3% (FY2021 Q1)。公司估計市場TAM約$28 Billion,WORK目前TTM營收為$697M。

Slack的主要競爭對手為Microsoft Teams。Teams整合了Microsoft的辦公室工具、網路硬碟、電話/影音通訊,功能的完整度為Slack + G Suite + Zoom三個加總。自2019年Active user就產生黃金交叉,Slack也停止提供相關數據。Microsoft在2020Q1財報中則是提供了新冠疫情造成了Active User大幅增長到75m。最主要的原因是Teams免費且強大的數位電話/視訊功能,對許多人有迫切的需要,其中還包含學校與其他非營利組織use case,市場比Slack的TAM大多了。Slack並不標榜視訊功能,非微軟陣營使用者直接到Zoom去了。所以Teams的active user數字拿來跟Slack相比並不太合理。雖然Teams的成長具有威脅性,但Slack是非微軟陣營的絕對霸主,在一個極度擴張的市場中,WORK仍有廣大的市場機會。
Slack產品單一,並與微軟正面衝突,缺乏定價能力,雖然強調其用戶使用時數高,創造出許多企業知識庫。但不像FB可以將流量變成營收。其地位就像百事可樂,會是最重要的挑戰者,但缺乏戰勝的條件。

營收成長 Revenue Growth

營收成長率(TTM)53.43%,明顯逐季下滑中。在新冠肺炎影響下,數位轉型加速,WORK將獲益,新增客戶數量122000,QoQ增速加速。 FY2021營收成長率預計可停止下滑。

最新一季財報 FY2021 Q1 Summary:

First Quarter Fiscal 2021 Financial Highlights:

  • Total revenue was $201.7 million, an increase of 50% year-over-year. 超出市場預期7.19%
  • Calculated Billings was $206.0 million, an increase of 38% year-over-year. 較上季47%大幅下滑
  • GAAP gross profit was $176.0 million, or 87.3% gross margin, compared to $116.2 million, or 86.2% gross margin, in the first quarter of fiscal year 2020. Non-GAAP gross profit was $179.2 million, or 88.9% gross margin, compared to $116.9 million, or 86.7% gross margin, in the first quarter of fiscal year 2020.
  • GAAP operating loss was $76.2 million, or 37.8% of total revenue, compared to a $38.4 million loss in the first quarter of fiscal year 2020, or 28.5% of total revenue. Non-GAAP operating loss was $16.6 million, or 8.3% of total revenue, compared to a $33.8 million loss in the first quarter of fiscal year 2020, or 25.0% of total revenue.
  • GAAP net loss per basic and diluted share was $0.13. Non-GAAP net loss per share was $0.02. 優於市場預期-$0.06
  • Net cash provided by operations was $8.7 million, or 4% of total revenue, compared to cash used in operations of $14.1 million, or 10% of total revenue, for the first quarter of fiscal year 2020. Free Cash Flow was $3.7 million, or 2% of total revenue, compared to $(34.2) million, or (25)% of total revenue for the first quarter of fiscal year 2020. FCF首度轉正!

Recent Business Highlights:

  • First Quarter Highlights:
    • Over 122,000 Paid Customers, up 28% year-over-year. QoQ新增12000!
    • 132% net dollar retention rate. 超高!
    • 963 Paid Customers with greater than $100,000 in annual recurring revenue, up 49% year-over-year.
    • Over 41,000 Paid Customers using shared channels, up from over 32,000 at the end of last quarter.
    • Over 750,000 organizations on either a free or paid subscription plan, up from over 660,000 organizations at the end of last quarter.

Financial Outlook:

For the second quarter of fiscal year 2021, Slack currently expects:

  • Total revenue of $206 million to $209 million, representing year-over-year growth of 42% to 44%. 若以過去水準計算,約可挑戰218M,YoY 50%
  • Non-GAAP operating loss of $22 million to $18 million.
  • Non-GAAP net loss per share of $0.04 to $0.03, assuming weighted average shares outstanding of 564 million.

For the full fiscal year 2021, Slack currently expects:

  • Total revenue of $855 million to $870 million, representing year-over-year growth of 36% to 38%. 僅較上季的預估842~862m上調1%,低於市場預期
  • Non-GAAP operating loss of $110 million to $100 million. 有機會挑戰損益兩平
  • Non-GAAP net loss per share of $0.19 to $0.17, assuming weighted average shares outstanding of 567 million.
  • Free Cash Flow of negative $20 million to $0.

獲利能力 Profitability

Gross Margin (TTM):85.05%
EBITDA Margin (TTM):-80.95%
Free Cash Flow (TTM):-3.46%

EBITDA margin受到超級龐大的Stock based compensation影響變成超醜的數字。Stock based compensation逐季下降中,但26.6%仍明顯多於其他SaaS。是目前財報中最難看的。FCF首度轉正,FY2021的獲利也有機會轉正。獲利能力其實有大幅的改善。

市場估值 Valuation

(Price/(Sales x GM)) / Growth = 0.65
在SaaS群組中屬於中段。

Price / Sale : 若以IPO股票發行量計算P/S為25.7,與TEAM比較,WORK成長率較高,估值較低,具有投資價值。在新冠疫情下屬於受益,PS可能可以維持在25~30的偏高水位。

2021 Apr Target Price : (updated  2020/6/7)
FY2021營業額預估$940M(增長49%),P/S 27.5,股價目標為$46。如遇市場修正PS 20,目標價$32。

技術分析:股價盤了8個月的大底,頸線$30位置具有支撐的機率高。但股價屬於投機性質,波動率過高。VC/PE的持股也還很大,預計震盪會很劇烈。Q1財報後的下跌剛好來測試季線與頸線,屬於不錯的買入點。

股權分佈:VC/PE持股15.3%屬於未來的賣壓,股價漲高容易遇到Insider賣出股票。

未來展望 Future Prospect

  • 優勢
    • 企業數位化之下的受益者,市場TAM 28B,跑道很長
    • App連結多、ecosystem 完整,具有networking effect
    • 用戶使用時間長、黏性高、Net Dollar Retention Rate高達132%
  • 劣勢
    • 通訊/視訊部分為弱項,競爭者Microsoft Teams 正在拉大差距
    • 仰賴免費策略拓展,付費率仍低,產品單一且沒定價能力

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ETSY – 線上文創市集

Summary

  • 最大、特別、有設計感的文創商品市集,年營收成長34.5%,逐漸減速中。
  • 59%買家一年只消費一次,黏度低成隱憂,去年併購Reverb才維持住成長。
  • 新冠肺炎造成手工口罩大賣,其他類別商品在4月銷售額也增加79%,Q2預估營收年增長70~90%,但疫情過後恐回到之前的營收成長水準
  • 股價漲幅已大,在疫情尚未結束之前可以留意下跌到季線的買點。

公司簡介 About the company

Etsy經營線上的文創市集,許多特別、手工、設計感的商品賣家可以在平台上展示自己的作品,銷售給全球的消費者。目前平台上有280萬個賣家,4770萬個買家,6600種商品。根據Etsy的對其買家的問卷,80%的人認為這裡的商品是別的地方買不到的。而這就是Etsy想要定位的”Special”商品定位。

而”Special”的市場區隔具有黏著力低的特性,也就是消費者重複消費的機會較低,根據Etsy的統計,59%的客戶在一年內只購買一次。而需求通常需要透過被提醒才會觸發。例如婚禮小物、情人節禮物等等都是需要特定情境下才會產生消費的。但此區隔的優點是Amazon, ebay, shopify都沒有這些”特別”商品特性。 所以形成了特殊、獨佔的市集效果。

Etsy的收入來源分為Marketplace Revenue (佔68.4%) 與Services Revenue (佔31.6%)。Marketplace revenue包含5%的成交費、$0.2商品上架費(4個月)、付款手續費。Service Revenue則包含廣告費、運送物資等等。

在新冠疫情的期間,Etsy的賣家多不受影響,可以繼續在家製造與銷售。並且創意與反應快的賣家推出的手工口罩大賣,而其他類別商品在4月份也出現79%的銷售年增率。預計Q2業績將會大幅成長,而這種業績增長是否能持續?,

營收成長 Revenue Growth

Etsy營收年成長率34.5%,並且每季略為減速。2019年中併購Reverb,才又將營收成長拉上接近40%。目前已經穩定獲利。Rule of 40每一季都是40以上。算是穩定度高的公司。這次受到疫情影響提供了相當不錯的客戶增量與營收增加,對於知名度的推廣有加速提升。但因為客戶多為一次性消費的緣故,疫情過後應該會有明顯的成長趨緩。目前手上仍有898M現金,公司的營收增長計畫為併購其他公司。

最新一季財報 2020 Q1 Summary:

  • Total revenue was $228.1 million for the first quarter of 2020, up 34.7% year-over-year. 超出市場預期4.27%
  • Gross profit for the first quarter of 2020 was $145.6 million, up 24.8% year-over-year, and gross margin was 63.9%, down 500 basis points compared with 68.9% in the first quarter of 2019. The contraction in gross margin was primarily driven by amortization related to our recent acquisition of Reverb which is non-cash, and our consolidated ad platform, Etsy Ads, which drives revenue growth but carries an equal offset in cost of revenue.
  • Total operating expenses were $120.3 million in the first quarter of 2020, up 41.4% year-over-year, and represented 52.7% of revenue.
  • Net income for the first quarter of 2020 was $12.5 million, with diluted earnings per share of $0.10. Net income was primarily impacted by foreign exchange losses of $9.3 million or $0.08 loss per share.
  • Non-GAAP Adjusted EBITDA for the first quarter of 2020 was $55.1 million and grew 10.4% year-over-year. NonGAAP Adjusted EBITDA margin (i.e., non-GAAP Adjusted EBITDA divided by revenue) was 24.1% in the first quarter of 2020, down 530 basis points year-over-year. Adjusted EBITDA performance was driven primarily by yearover-year revenue growth.
  • Cash, cash equivalents, short- and long-term investments were $898.1 million as of March 31, 2020. In January 2020, Etsy repurchased an aggregate of approximately $25.0 million, or 543,106 shares of its common stock. However, in light of the macroeconomic situation related to COVID-19, our Board of Directors has decided to temporarily pause share repurchases.
  • Q2 2020 Guidance May 6, 2020
  • GMS Year-Over-Year Growth 80-100% ~$2.0B – $2.2B 財報的亮點
  • Revenue Year-Over-Year Growth 70-90% ~$310M – $340M
    財報的亮點
  • Adjusted EBITDA Margin* 23-27% ~$75M – $90M

因新冠肺炎影響,Q2預估營收年成長預估為70~90%成為此次才亮點。

獲利能力 Profitability

Gross Margin (TTM):65.71%
EBITDA Margin (TTM):13.41%
Levered Free Cash Flow (TTM):16.12%

市場估值 Valuation

(Price/(Sales x GM)) / Growth = 0.17
在SaaS群組中屬於最便宜,但因為與族群的屬性較為不同,此指標的意義則不大。

Price / Sale : 目前為10.58,若與ebay的3.34比較高出許多。但若與Shipify比較實在相當便宜。Etsy因為其特殊的市場區隔,與疫情帶來的超成長期待,P/S是有機會往2019年前半的標準12邁進。

2020 Jun Target Price : (updated  2020/05/30)
FY2020營業額預估$1212M(增長48%),P/S 11,股價目標為$113。但因為營收受口罩銷售大幅成長屬於一次性的,疫情後營收會有明顯萎縮,所以投資上應保守。需與疫情的狀況一同評估。

技術分析:股價短線上漲過多,建議仍要以季線(60wma)或上升軌道下元來規劃買入點,搭配評估成本大量區在65以下,所以65左右將是不錯的買點。

股權分佈:股票已經全部掌握在機構投資人手上,代表無須擔心Insider買賣,只需關心基本面是否持續看好。

未來展望 Future Prospect

  • 優勢
    • 在”特殊”商品領域中的領導品牌,目前市場還相當大。
    • 受益於新官肺炎疫情,未來Q2營收預期會有大幅成長。
  • 劣勢
    • 股價短期漲幅帶大,並且帶有投機意味。
    • 口罩消費在疫情過後會逐漸消退,代表營收成長在疫情後會大幅減速。

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美股研究報告

《Zoom》數位通訊世代的新動詞 – 2020Q1 財報

Zoom Video Communications (ZM) 在北美以及全世界提供網路視訊以及整合通訊服務,讓人與人可以輕鬆透過影像、聲音、文字等,透過手機或電腦,在全世界任何地方進行聯繫。詳細公司介紹請閱讀之前寫的:Zoom Video (ZM) 未來通訊霸主

在新冠肺炎與全球lock down之下,Work From Home的需求讓數位通訊成了讓世界繼續運轉的重要工具。自3月中旬開始,Zoom的網路搜尋量飆升,比第二的Microsoft Teams多出5倍搜尋量。

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根據OKTA的3月login數據統計,Zoom是所有App增長最多的(不含Microsoft Teams)。另外一份直接比較ZM, Webex, RNG的數字則顯示,ZM增長超過200%,大幅贏過Webex, RNG。

在4/22的Zoom blog中表示已達到每日300M個會議參與人,而Microsoft在Q1財報上則是公佈達每日200M會議參與人。顯示兩家企業正激烈搶奪市場,並且成為市場的真正贏家。6/2 ZM公布第一季財報,大家都覺得成長率會很高,但實際數字超過所有人的預估:

First Quarter Fiscal Year 2021 Financial Highlights:

  • Revenue: Total revenue for the quarter was $328.2 million, up 169% year-over-year. 市場預估為$203M,業績超出預期61%
  • Income from Operations and Operating Margin: GAAP income from operations for the quarter was $23.4 million, compared to GAAP income from operations of $1.6 million in the first quarter of fiscal year 2020.
  • non-GAAP income from operations for the first quarter was $54.6 million, up from $8.2 million in the first quarter of fiscal year 2020. For the first quarter, GAAP operating margin was 7.1% and non-GAAP operating margin was 16.6%.
  • Net Income and Net Income Per Share: GAAP net income attributable to common stockholders for the quarter was $27.0 million, or $0.09 per share, compared to GAAP net income attributable to common stockholders of $0.2 million, or $0.00 per share in the first quarter of fiscal year 2020.
    Non-GAAP net income for the quarter was $58.3 million, Non-GAAP net income per share was $0.20. 超出市場預期的$0.10. In the first quarter of fiscal year 2020, non-GAAP net income was $8.9 million, or $0.03 per share.
  • Cash: Total cash, cash equivalents, and marketable securities as of April 30, 2020 was $1.1 billion.
  • Cash Flow: Net cash provided by operating activities was $259.0 million for the quarter, compared to $22.2 million in the first quarter of fiscal year 2020. Free cash flow was $251.7 million, compared to $15.3 million in the first quarter of fiscal year 2020.
  • Approximately 265,400 customers with more than 10 employees, up approximately 354% from the same quarter last fiscal year.
  • 769 customers contributing more than $100,000 in trailing 12 months revenue, up approximately 90% from the same quarter last fiscal year.
  • A trailing 12-month net dollar expansion rate in customers with more than 10 employees above 130% for the 8th consecutive quarter.

Financial Outlook: Zoom is providing the following guidance for its second quarter fiscal year 2021 and its full fiscal year 2021.

  • Second Quarter Fiscal Year 2021: Total revenue is expected to be between $495.0 million and $500.0 million (原本市場估$224M) and non-GAAP income from operations is expected to be between $130.0 million and $135.0 million. Non-GAAP diluted EPS is expected to be between $0.44 and $0.46 with approximately 299 million non-GAAP weighted average shares outstanding.
  • Full Fiscal Year 2021: Total revenue is expected to be between $1.775 billion and $1.800 billion. (原本市場估$940M) This revenue outlook takes into consideration the demand for remote work solutions for businesses.  It also assumed increased churn in the second half of the fiscal year when compared to historic churn levels due to a higher percentage of customers who purchased monthly subscriptions in the first quarter. Non-GAAP income from operations is expected to be between $355.0 million and $380.0 million. Non-GAAP diluted EPS is expected to be between $1.21 and $1.29 with approximately 300 million non-GAAP weighted average shares outstanding.

財報亮點

  • 2020全年營收增長估可挑戰1.9B(+200%),客戶數265400,增長354% 超乎所有人估計
  • 獲利能力大增:Q2估non-GAAP EPS QoQ增長150%達$0.5 起跳,全年估1.29起跳,Q1 Free Cash Flow 251.7M Yoy 成長154%,FCF margin 76%業界最高,Cash $1.1B

除了財務報表亮麗之外,還有許多亮點:

  • Zoom提供全球超過10萬家12-K學校免費使用,有如Microsoft與Adobe的市場教育行銷投資
  • Video conference 軟體的網路評比一直都位居第一
  • 積極拓展Zoom marketplace, 鼓勵新創使用Zoom api開發新的zoom應用,舉辦創新開發比賽
  • 自去年就開始推廣Zoom phone並可在全球17個國家使用
  • Glassdoor 4.7超高分,員工最愛的公司

The one thing we know for sure is the TAM is bigger than we thought before.

Zoom不是一個視訊軟體,比較貼切的形容是一個世代的代表,例如個人電腦世代的Microsoft、網路搜尋世代的Google、社交世代的Facebook,數位通訊世代的Zoom。

市場估值

Zoom的P/S相當高(71),然而高達200%的營收成長率則數字就親切許多。代表即使股價不變,過了一年後的P/S是23.67。作為一個世代的代表,ZM的估值應該會一直很貴、波動一直很大。若使用營收$1.98B, PS 44計算,2021年目標價約為$300。

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美股研究報告

bill.com (BILL) 中小企業支付按鈕

Summary

  • 提供企業自動化應收/應付的電子化支付,年營收成長67%
  • 擁有三大銀行夥伴的壟斷通路,提供實質挹注與未來想像空間
  • 會計報表波動大,業績趨勢不可預測性高
  • 股價與估值波動太大,6/9 lockup結束將引發更多波動
  • 建議減持

公司簡介 About the company

Bill.com 提供中小企業數位化、自動化的應收/應付帳款處理軟體。該公司的應付帳單管理可以自動識別(免去手動輸入)、文件儲存雲端,帳單經過審核後,便可以電子化支付。應收/應付資料自動與會計軟體Quicken、Xero連結,免去重複輸入。可以節省超過50%的傳統處理時間。

軟體是訂閱制的收費方式,最低39/user/month,而透過BILL的電子支付也會收取固定手續費$0.49/send & receive。

2020Q3(ended March 31, 2020)客戶數量為91000,較上季增加5100。若以全美的中小企業數量6百萬家來說,目前市佔1.5%左右。但會計相關軟體非常競爭,除了會計大廠Quickbook, Xero, NetSuite,單功能的AP Automation Software也有許多的選擇。目前BILL與會計軟體配合,例如Xero Account Payable可以做到相同的上傳帳單、管理帳單。當確定付款時,則可選擇印支票、數位檔案上傳銀行、或是連結Bill.com支付。BILL的工作可以算是一個重要的”按鈕”,實現了會計線上轉帳。但比較令人好奇的是,這樣的科技需要花多少時間來研發?

表面上來看BILL是依附在會計軟體下的一種”Plug-in”功能。但如果仔細了解它的市場行銷,就會發現BILL非常的活耀。因為除了直接發展自己的客戶以外,BILL與會計公司、銀行也發展出合作的機會。BILL會替銀行製造”貼銀行Logo”的網站,讓銀行提供加值服務給中小企業。其中包含BOA, JPM, Wells Fargo等大銀行。這樣的合作具有壟斷通路的效果,我認為這是BILL成功的最主要原因之一。雖然BILL沒有提供更細節的客戶來源數字,但我們可以發現2019Mar的客戶數還是下跌,但之後每季都增長超過5000個客戶。而未來營收可能會遵循與銀行配合的方法來成長。

BILL的收入分為三個部分,主要收入為使用軟體的訂閱費用、交易手續費。最特別的是交易金在帳戶中產生的利息。所以可以預想的是客戶其實是將費用轉入BILL的銀行帳戶,再由BILL轉出至收款廠商帳戶。

營收成長 Revenue Growth

營收年成長(TTM)67.04%相當出色,但回顧過去三季的Yoy成長率為25%, 75%, 59%,變動很大。Q4業績成長受疫情與利率下降影響將持續下滑到預估48%。近兩季行銷費用則保持30%不變。結論是可能Partner通路在Q1~Q2替BILL新增了大量的客戶,尤其是銀行的White label網站。造成營收成長率極為不穩定或難以預估的情況。而最新一季財報公布將與Wells Fargo配合,預估2021年初推出全面的合作,讓股價在消息下一度盤中上漲30%,隨即開始下滑修正。

最新一季財報 2020 Q3Summary:

  • Total revenue for the quarter was $41.2 million, an increase of 46% from the third quarter of fiscal 2019. Subscription and transaction revenue was $36.1 million, an increase of 63% from the third quarter of fiscal 2019. Interest on funds held for customers, which we refer to as float revenue, was $5.1 million, a decrease of 16% from the third quarter of fiscal 2019. 總營收超出預期11%
  • GAAP gross profit was $31.1 million, representing a 75.5% gross margin, compared to $20.3 million, or a 72.0% gross margin, in the third quarter of fiscal 2019. Non-GAAP gross profit was $32.5 million, representing a 78.8% non-GAAP gross margin, compared to $21.5 million, or a 76.0% non-GAAP gross margin in the third quarter of fiscal 2019.
  • Loss from operations was $9.7 million, compared to loss from operations of $2.8 million in the third quarter of fiscal 2019. Non-GAAP loss from operations for the third quarter was $4.3 million, compared to a non-GAAP loss from operations of $1.1 million in the third quarter of fiscal 2019.
  • Net loss was $8.3 million, or ($0.11) per share, basic and diluted, compared to net loss of $2.0 million, or ($0.26) per share, basic and diluted, in the third quarter of fiscal 2019. Non-GAAP net loss was $2.9 million, or ($0.04) per share, (較預期-$0.1好) basic and diluted, compared to non-GAAP net loss of $138,000, or breakeven on a per share basis, basic and diluted, in the same period last year.
  • Cash, cash equivalents and short-term investments were $382.4 million at March 31, 2020.
  • Served over 91,000 customers, representing year-over-year customer growth of 28%.
  • Processed $24.2 billion in total payment volume on our platform, an increase of 35% year-over-year.
  • Processed over 6 million transactions, representing an increase of 23% year-over-year.
  • Named a leader in G2’s 2020 Accounts Payable Automation Software category for the small and medium business community.
  • Signed an agreement with Wells Fargo Bank, N.A. to integrate Bill.com into its Commercial Electronic Office® (CEO®) online electronic banking portal. 此服務預計2021年初開始,預計對客戶增長會有新一波的推升。

獲利能力 Profitability

Gross Margin (TTM):74.5%
EBITDA Margin (TTM):-17.09%
Levered Free Cash Flow (TTM):-5.18%

Q3 EBITDA -20.87%較去年0.77大幅衰退,其中R&D費用成長相當多,來到34%,而admin費用37%也較SaaS同業高出許多。Q4受到疫情的影響,預估獲利狀況將繼續惡化。

市場估值 Valuation

(Price/(Sales x GM)) / Growth = 0.7
在SaaS群組中屬於中間。

Price / Sale : 如果使用IPO後的股票數來計算,目前股價$65的P/S = 33,以營收成長率差不多的COUP來比算是一樣貴,但如果跟AVLR來比較明顯貴上將近一倍。

2020 Jun Target Price : (updated  2020/05/28)
FY2020營業額預估$157M(YoY 50%),P/S在32.5左右,目標價格$70,如遇市場修正P/S降至25,價格$53。

技術分析:股價自4月初最低$28一路上漲到$97。短線漲幅太大,拉回修正至63附近出現天量換手。高波動率加上即將到來的lock-up expiration。投資此股票應該更加耐心。在不跌破$63頸線的前提之下,在季線附近可以少量布局。或是回到$45成本大量區,將有不錯的風險報酬比。

股權分佈:VC/PE持股高達35.8%,lockup period 6/9/2020即將到來,短期會有賣壓,應靜待2~3個月的股票震盪收縮。

未來展望 Future Prospect

  • 優勢
    • 數位付款是趨勢,目前跑道還很長
    • 與三大銀行夥伴有合作關係,具有壟斷通路的優勢。
  • 劣勢
    • 會計軟體與其競爭的可能性很大,技術門檻不高
    • 報表的穩定度低,未來的成長率參有許多消息面期待值
    • 營收的高成長率可能並非來自本身的業務,而是銀行夥伴的灌入

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美股研究報告

Livongo (LVGO) 健康自主管理

Summary

  • LVGO提供慢性病健康管理軟體,新冠疫情下更加速了TeleHealth認同,營收年增長135%,nonGAAP EPS已經獲利
  • 收入屬於Recurring Revenue來自客戶旗下會員月費
  • 透過節省醫療費用與增進員工健康,達成與Client, Member三贏
  • 短線股價漲幅已大,50以上出現Insider賣壓,建議拉回月線買進,年底目標價格$85

公司簡介 About the company

Livongo 提供即時數據整合的個人慢性病健康管理軟體。參加的會員使用連線的血糖機、血壓機等檢測工具,依照軟體提示定期測量健康數據,資料透過數據分析後提供改善健康的建議,並提供24小時的諮詢服務。目前針對的慢性病管理包含糖尿病、高血壓、體重管理等等。股票於2019年7月上市。

Livongo的銷售模式是透過與企業主或醫療保險(client)提供給有需要的員工或病患(member)。LVGO先與Client簽約後,會開始招攬其會員。並向Client收取加入program的會員月費(Per Member Per Month)。而會員是不用支付任何費用的,甚至是檢查血糖的材料也不用付費。這樣的收費模式大大的吸引了有症狀的病患加入Livongo會員,透過LVGO的慢性病健康管理,個人(Member)可節省每年$1908醫療支出(由Client支付),並因為更規律的自我管理可減少門診費用,替Client節省醫療支出每人約$33/年。換句話說,Livongo解決了美國醫療昂貴缺乏效率的問題,讓軟體+Coach+個人管理來取代門診+醫生,透過效率所節省的費用讓LVGO, Client, Member獲得三贏。

目前公司2020Q1擁有1252個Clients,QoQ成長44%。客戶包括30%的S&P 500企業。而member主要為糖尿病患者,2020Q1會員為328,000位,YoY成長100%。

根據公司的估算,美國糖尿病與高血壓的淺在市場高達46.7B。目前LVGO的糖尿病會員僅328000,約佔總人數31.4M的1%。顯示未來仍有很大的成長空間。

營收成長 Revenue Growth

業績成長(TTM)135%,最新一季營收YoY成長114.3%。糖尿病的會員YoY大幅成長100%。而公司也推出高血壓、體重管理的方案。新冠肺炎所帶來的效應是更多TeleHealth的認同,會員可以透過快遞取得所需的檢測工具,減少不必要的門診。對於LVGO的業務是有幫助的。

最新一季財報 2020 Q1 Summary:

  • Revenue: Total revenue for the quarter was $68.8 million, up 115% year-over-year, driven by the continued adoption of our Applied Health Signals platform. 超出市場預期$66.1M達4%
  • Gross Margin: GAAP gross margin of 73.7% and non-GAAP gross margin of 74.4%.
  • Net Loss and Non-GAAP Net Income: GAAP net loss of $5.6 million, and GAAP net loss per share attributable to common stockholders of ($0.06) on a diluted basis; and non-GAAP net income of $3.9 million, and non-GAAP net income per share attributable to common stockholders of $0.03 on a diluted basis. 超出市場預期的$-0.04。
  • Adjusted EBITDA: $3.8 million in the first quarter of 2020.
  • Livongo for Diabetes Members: Over 328,000 as of March 31, 2020, up approximately 100% year-over-year.
  • Livongo Clients: 1,252 Clients as of March 31, 2020, up approximately 44% quarter-over-quarter.
  • Estimated Value of Agreements (EVA): $89.0 million, up from $48.1 million in the first quarter of 2019. EVA consists of the estimated value of agreements signed in the quarter with new Clients or expansions entered into with existing Clients.

Second Quarter and Fiscal 2020 Outlook

  • For the second quarter of 2020, the company expects revenue in the range of $73.0 million to $75.0 million, and adjusted EBITDA in the range of ($2.0) million to $0.0.個人估計Q2營收可挑戰$77.6M,YoY成長90%。
  • For 2020, the company now expects revenue to grow between 70% and 78% to the range of $290.0 million to $303.0 million, ahead of our previous guidance of approximately $280.0 million to $290.0 million. Adjusted EBITDA is expected to be in the range of ($14.0) million to ($10.0) million. 個人估計年營收可挑戰324M, YoY成長90%。

To support the unprecedented behavioral health needs and increased stress reported by our Members during this time of crisis, we quickly launched new COVID-19 modules within the Livongo for Behavioral Health solution and made them available to all Clients and Members to support their needs. In the past month, we’ve seen increased utilization of all of our Livongo programs, including our market leading behavioral health solution.

獲利能力 Profitability

Gross Margin (TTM):77.24%
EBITDA Margin (TTM):-23.38%
Levered Free Cash Flow (TTM):-23.12%

市場估值 Valuation

(Price/(Sales x GM)) / Growth = 0.32
在SaaS群組中屬於偏低。

Price / Sale : 目前為20左右,但如果使用IPO的股票數來計算,目前股價$55的P/S = 25.2,而PS在3月後大幅飆升,顯示LVGO的投資價值已經被發現,並且與TDOC進估值追價。而TDOC的Q2營收成長率預估為69%,EPS為-0.24。條件上LVGO比TDOC更為優秀,絕對有資格給予高於TDOC的估值。

2020 Dec Target Price : (updated  2020/05/27)
FY2020營業額預估$324M(YoY 90%),P/S在25.5左右,目標價格$85,如遇市場修正P/S降至18,價格$58。

技術分析:股價自3月起成交量就放大許多,從最低20一路上漲到60。短線漲幅太大,有回檔的風險。建議拉回在月線附近買進。

法人持股:VC/PE持股高達39%,並在$50開始出現Insider賣壓,所以拉高容易被出貨。

未來展望 Future Prospect

  • 優勢
    • 遠距醫療成為趨勢,並在新冠疫情後加速發展
    • 經營模式創新,目前並無明顯競爭者,市場還很大
    • 營收高速成長,nonGAAP EPS已經獲利
  • 劣勢
    • 有些人對於LVGO提供的數據(費用節省、患者改善)存在疑慮
    • 短期股價漲幅已大,IPO價格以上存在Insider賣壓

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美股研究報告

Datadog (DDOG) 雲世代監測服務

Summary

  • DDOG經營雲端服務的效能監測與分析軟體,營收成長高達85%,並且已經開始獲利
  • 疫情導致數位化轉型加速,市場急速加大,客戶用量提升
  • 新產品陸續推出,營收成長率高出競爭對手3~4倍
  • 股價估值偏高,短期漲幅已大,需慎選進入點

公司簡介 About the company

Datadog是2010年於紐約成立的SaaS公司,早期是以infrastructure monitoring起家。 提供自動化軟體效能監測與分析的軟體。在數位化的趨勢下,企業開始透過各種線上工具(服務)技術堆疊來快速發展自家的軟體,而每種工具又可產生許多數據(log)。Datadog可以自動化整合超過400種網路服務數據,並透過機器學習讓電腦將異常狀況發出警示,讓工程師方便監測、搜尋、篩選、比對數據,進行故障排除等工作。透過Network Monitoring流量流量檢測,可優化設定,節省不必要的資訊流。Synthetic Monitoring可測驗終端使用的狀態,甚至是紀錄真實使用者路徑來進行排錯。最新推出的則是Security Monitoring,提供即時的風險監測。全部的資料都可透過自行設定的Dashboard進行瀏覽,並且在出現異常的時候透過各種網路工具通知工程人員。Datadog可以說是新數位時代的自動健檢工具。

DDOG收費依照服務的使用量來收取,也就是隨著客戶的資料量成長,收入也會自然長大。這兩年的服務開發速度相當快,服務也從原本的Infrastructure, log management, APM,快速推出了 Security, Network, Synthetic, Real User等項目,提供營收成長的巨大動力。

市場的競爭算相當激烈,其中股票上市的競爭公司包含Cisco, Dynatrace(DT), New Relic (NEWR; application tracing), Splunk(SPLK; log analysis), Elastic(ESTC)等等。但過去競爭者通常經營某個領域的監控,而DDOG算是最先將infrastructure, application, log整合的監控服務,並且將服務對象從開發工程師拓展到Project Manager, 客戶分析、商業分析、資安分析等領域。但競爭者產品已經逐漸趕上(例如New Relic One與Splunk)。根據Gartner預估2023年的IT Operation Management市場規模達37B。而推動市場快速成長的幾個原因分別為,越來越多的軟體應用需求、雲端化、server虛擬化、軟體碎片化等等,都讓IT數位監控的需求快速成長。而DDOG的創新讓他在數位化浪潮中以後起之秀之姿大幅成長。New Relic 2020Q1業績160M YoY成長21%,DynaTrace 151M 成長30%,Elastic 113M 成長60%,Datadog 131M成長87%。DDOG正以3~4倍的成長率追趕,最快Q4即可超越NEWR。DDOG擁有許多Internet first的知名企業客戶例如Airbnb, Peloton, Evernote, Buzzfeed, Draftkings, Coinbase, Nasdaq, Hulu and Wayfair,甚至是一些重要的platform如PagerDuty, Twilio, Dropbox, Salesforce and Zendesk。從此可以看出裡面包含了許多數位轉型時代的勝利者,而他們的成長也代表了DDOG的業績成長。

營收成長 Revenue Growth(10/10)

DDOG的TTM營收YoY成長高達85%,並且是競爭對手的3~4倍。此數字證明了DDOG在競爭力上非常突出的表現。首先,企業數位化正在加速發展,而監控服務是重要的骨幹服務,所以市場規模也相對成長。第二,此產業的收費,會隨著資料量、應用面的成長而增加,因疫情也造成其”網路特質”客戶群的數據量大幅增加。第三,新商品開發陸續上市,增加cross-sell的機會。預估此競爭優勢在2020應該會持續保持。

最新一季財報 2020 Q1 Summary:

  • Revenue was $131.2 million, an increase of 87% year-over-year.
  • GAAP operating income was $3.8 million; GAAP operating margin was 2.9%.
  • Non-GAAP operating income was $16.1 million; non-GAAP operating margin was 12.3%.
  • GAAP net income per diluted share was $0.02; non-GAAP net income per diluted share was $0.06.
  • Operating cash flow was $24.3 million, with free cash flow of $19.3 million.
  • Cash, cash equivalents, restricted cash, and marketable securities were $798.5 million as of March 31, 2020.

We continue to deliver innovation to our customers, including the recent launch of our Security Monitoring product, as well as surpassing over 400 supported integrations.
This crisis (COVID-19) has demonstrated the need to be digital-first and agile, has underscored the importance of observability into cloud environments, and reaffirmed the long-term opportunity for Datadog.

獲利能力 Profitability

Gross Margin (TTM):77.24%
EBITDA Margin (TTM):1.53%
Levered Free Cash Flow (TTM):5.44%

DDOG最出色的是有別於其他高成長SaaS的獲利能力,2020 Q1 EBITDA 5.56%。RULE of 40 為92.73。是所有我追蹤的SaaS中最高的,與ZM相當。現金流也很強勁,目前握有799M的現金,資產負債表相當穩健。

市場估值 Valuation

(Price/(Sales x GM)) / Growth = 0.72
在SaaS群組中屬於中間值,主要因為其Growth(營收成長)相當強勁,合理化其偏高的估值。

Price / Sale : 目前為33.5,但使用最新的發行量來計算,P/S為50.8。即使2020有高達70+%的營收成長率,股價不變之下P/S仍高達30。雖然SaaS之中不乏這種超高估值的超級企業(例如ZM P/S 75),但與競爭品牌之間巨大的估值差異,代表市場仍高度期待營收3~4的成長速度。

2020 Dec Target Price : (updated  2020/05/24)
FY2020營業額預估$600~642M(65% ~77%),P/S在42左右,目標價格$90,如遇市場修正P/S降至30,價格$62。

技術分析:

股價在Q1季報前就創新高,短線呈現乖離過大、籌碼混亂的局面,雖然基本面相當不錯,但需要一些耐心等待回測月線或季線的買入機會。

法人持股:VC/PE持股達20%是未來賣壓,因短線的漲幅較大,可留意Insider賣股可能會加大。

未來展望 Future Prospect

  • 優勢
    • 數位轉型加速,TAM也相對成長
    • 客戶Portfolio優良,新產品陸續推出,營收成長速度大競爭者3~4倍
    • 已經獲利,並且擁有傑出的獲利能力
  • 劣勢
    • 競爭者多,並且競爭企業的產品線已經趨於相近
    • 股價估值相對高,短期股價漲幅已大,價格對未來的表現要求完美

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美股研究報告

Gardant Health (GH) 癌症血液檢測

Summary

  • 癌症血液檢測為治癌趨勢,Guardant360為市場領先產品,Q3年營收成長180%
  • Lunar服務目標為早期癌症篩檢,可擴大TAM至50B,仍需2年以上研發
  • 財務明顯改善,虧損縮小,2020有機會損益兩平
  • 競爭者眾多,股票估值高,是高風險投資
  • 股票3個月目標價$86~$94

公司簡介 About the company

Guardant Health 透過獨特DNA sequencing 技術與大數據分析,提供癌症血液檢測與分析服務。目前的主力商品Guardant360,能夠透過Digital Sequencing技術,從血液偵測到癌細胞(Cell free DNA),最多用於肺癌患者,大幅減輕病患透過手術進行細胞切片的風險、痛苦、時間與花費。透過癌細胞DNA分析,再提供患者精準治療,是目前癌症治療的趨勢。
另一項服務GuardantOMNI, a broader gene panel, including genes associated with homologous recombination repair deficiency and biomarkers for immuno-oncology applications.
2019/12/19公司新聞稿指出,Guardant360已獲得Medicare延伸涵蓋至多腫癌細胞篩檢的唯一血液檢測機構,目前可申請Medicare與保險公司支付的保戶1.6億人。

Guardant Health announced that Palmetto GBA, a Medicare Administrative Contractor for the Molecular Diagnostics (MolDX) program, has expanded local coverage determination (LCD) of the Guardant360® assay, making it the first and only liquid biopsy to be broadly covered for use across the vast majority of advanced solid tumors.1 This decision makes complete genomic profiling more widely available for patients with most advanced cancers.

讓公司前景受到相當期待的還有兩項開發中的癌症血液篩檢服務。
LUNAR-1 for minimal residual disease and recurrence detection in cancer survivors.
LUNAR-2 for early detection of cancer in higher risk individuals.
因為癌症患者定期追蹤檢查TAM高達15B,而早期癌症檢測TAM高達30B。

在2019/10/23公司提供的新聞稿中指出,早期癌症篩檢服務開發進程首先鎖定大腸癌檢測,預計募集10000個病人。預期完成時間2021年底。(參考資料:Evaluation of the ctDNA LUNAR Test in an Average Patient Screening Episode (ECLIPSE))。其實要到上市仍有好幾年的路要走,但還是引發Exact Science (EXAS)股價下跌,因為血液檢測如果成功,將取代目前EXAS的大便檢體檢測。影響可以說是非常巨大。只不過EXAS也有自己的血液檢測開發計畫,現在要比賽看誰的速度較快。

Guardant Health has initiated the ECLIPSE trial, a 10,000-patient registrational study to evaluate the performance of its LUNAR-2 blood test to detect colorectal cancer (CRC) in average-risk adults. The test is intended to improve CRC screening rates by offering a simpler blood test that overcomes barriers associated with current testing methods.

Lunar計畫涵蓋其他癌症篩檢包括肺癌、大腸癌、乳癌、子宮癌等等。市場規模相當具有想像力。GH在DNA檢測領域的競爭對手相當多,包含大廠illumina(ILMN)子公司Grail, Roche, EXAS, NVTA,但目前在癌症血液檢測算是領導品牌。早期癌症檢測技術須仰賴大數據分析,GH因專注癌症資料量的累積, 有機會在研發多樣性癌症上保持領先。但DNA檢測未來勢必是超競爭的紅海市場。還好科技的進步讓成本降低的速度也相當得快,便宜的價格除了讓技術應用更快速普及,也讓廠商保持一定利潤。

營收成長 Revenue Growth(10/10)

GH另一個吸睛的地方是財務表現。2019Q3營收年成長180%來到60.8M,毛利率連續提升到70%,而EBITDA margin 虧損已經縮小到-23.85%。2020年有機會挑戰損益兩平與正現金流。相較於其他生技公司簡直是太夢幻了。 唯獨Biopharmaceutical customers QoQ growth是負數比較令人訝異。
市場對於GH的營收預估已經連兩季錯得離譜,Q2與Q3分別超越華爾街預估50%與34%。公司的Guidance數字明顯低估許多,參考價值很低。但綜合評估後Q4的營收成長率將大幅縮小到100%,逐漸回到較合理的狀態。

最新一季財報 2019 Q3 Summary:

  • Revenue:$60.8M成長180%,優於市場預期$45.4M超出34%
  • Adjusted EPS:$-0.14,優於市場預期$-0.37
  • Gross Margin:70%,較去年同期53%大幅上升
  • EBITDA Margin:-23.85%,較去年同期-102.3%大幅改善
  • LFCF:-2.96%,較去年同期-95%大幅改善
  • 2020全年 Guidance 營收上調$180~190M=>$202~207M,上調9%
  • Clinical Customers:13259新增1384,QoQ growth 11.65%
  • Biopharmaceutical customers:5280減少5,QoQ growth -0.1%

獲利能力 Profitability (8/10)

EBITDA Margin(Qtr):-23.85%
Levered Free Cash Flow(Qtr):-2.96%
Gross Margin:70%

GH的獲利數字雖然不好,但確有大幅改善的跡象。雖然預計接下來的兩季會因為Lunar ECLIPSE trial 費用增加,但依照之前營收大幅超越預估的趨勢,2020年底有機會挑戰nonGAAP EPS反虧為盈。

市場價值 Market Valuation (2/10)

(Price/(Sales x GM)) / Growth = 0.51
在SaaS群組中屬於中間值,但其營收增長率正在劇烈縮小,此數字的穩定性不高。

Price / Sale : 目前為39,單純以此數字來看是相當的高,但考慮100%的營收成長速度,若股價不變,明年P/S為19。所以用較長遠的角度來看,股價可享有較高的估值,但也代表風險較大。

2019 Dec Target Price : (updated  2019/12/24)
FY2019營業額預估$206~216M(127% ~138%),P/S在32~42之間,目標價格$86~$94,如遇市場修正P/S降至32,價格$74。若以明年營收成長70+%達到360M,股票發行成長10%到100M股,P/S因為營收成長速度相較其他公司快許多,預計可以享受較高的33~35,2020年底股價目標約為$122(獲利空間51%)。

技術分析:GH屬於投機型股票,2019年股價在60~100大區間震盪,目前慢慢爬回年線$80之上,$80以下的累積成交量相當龐大,應該會是有效的支撐區。在多頭的環境下,股價又在成本區之上,未來3個月預估價格在80~100之間震盪機會大。操作規劃為$79買入,設停損$76(-3.8%)。此股票適合價差來回操作,回季線買入,
設10wma移動停利, 接下來三個月目標價$100(獲利空間26.6%)。

法人持股:VC/PE持股達24%是未來賣壓,Softbank大股東在2019/9月以$77賣了490萬股,估計Institutions買走,總持有56%。目前股價已經回到77以上,近期成交量收縮,預估賣壓已經消化。

未來展望 Future Prospect (7/10)

  • 優勢
    • 為癌症血液檢測的領導公司,Q3年營收增長180%
    • 醫療給付涵蓋擴大,增加2020營收動能,DNA檢測成本持續降低,2020獲利能力將持續改善
    • Lunar服務的早期癌症檢測市場龐大,股價具有題材性
  • 劣勢
    • 競爭者眾多,未來DNA檢測勢必成為競爭紅海
    • 股價估值相對高,Lunar服務仍須2年以上才能實現,股價投機性高

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美股研究報告

Zoom Video (ZM) 未來通訊霸主

Summary

  • 市值18B的網路視訊領導品牌,並推出Zoom Phone,進入UCaaS服務
  • 年營收成長(TTM)118%,財報數字優良,32% FCF,本季客戶增長67%
  • 營收成長率逐季減速,Q4預期為75%,明年可能剩下60+%
  • 股價P/S估值高,但已經過43%修正,目前正在築底
  • 2020 Jan 目標價$74~$77

公司簡介 About the company

Zoom Video Communications (ZM) 在北美以及全世界提供網路視訊以及整合通訊服務,讓人與人可以輕鬆透過影像、聲音、文字等,透過手機或電腦,在全世界任何地方進行聯繫。ZM的使用情境相當廣泛,包含了公司內外部的溝通、學校與訓練機構的遠距教學、客戶服務、業務拓展、大型研討會等等,服務各種產業包括科技、教育、媒體、財務、醫療、製造、零售與個人。

ZM的以視訊會議Zoom Meeting為起點,逐步拓展為更全面的通訊服務平台UCaaS。該公司商品如下:

  • Zoom Meetings: Core offering that ties all other products together. Provides HD video, voice, chat, and content sharing across mobile devices, desktops, laptops, telephones and conference room systems. Supports tens of thousands of video participants in a single meeting. Conversations can be one-to-one, one-to-many or many-to-many. It also includes Zoom Chat, which allows users to share texts, images, audio files, and content.
  • Zoom Rooms: Conference room system that enables users to have Zoom Meetings in their physical spaces and runs off 3rd-party, off the shelf hardware. Includes Zoom Rooms Scheduling Display (room scheduling software that runs on a tablet) and Zoom Rooms Digital Signage (enables customers to display content in meeting spaces for marketing, corporate communications, etc).
  • Zoom Phone: Cloud-based PBX system that enables customers to consolidate all business communications onto Zoom.
  • Zoom Video Webinars: Allows customers to conduct large-scale online events such as town hall meetings, workshops, and marketing presentations for up to 10,000 view-only attendees and 100 panelists.
  • Zoom for Developers and Zoom App Marketplace: Enables developers to integrate video, voice, chat, and content sharing into other applications. Their APIs, SDKs, and MobileRTC powered an average of 140M+ API engagements per month in FY’19.
  • Zoom Conference Room Connector: Gateway for H.323 and SIP devices to join Zoom meetings so customers can take legacy on premise systems to the cloud, like Polycom.

視訊服務領域的競爭相當激烈,主要競爭對手包括許多科技大廠Cisco WebEX、Microsoft Skype、Google Hangout,也有各種小型軟體公司GoToMeeting, TeamViewer, join.me等等。根據G2 Research的一份報告,ZM的使用者評價為業界最高98分。ZM的Q3季報中顯示目前客戶數量74100年成長67%,Q3季營收166M年成長85%。數字證明了ZM在眾多競爭者中脫穎而出,IPO後手上的大量現金流更加快了公司在全球市場布局、加大行銷力道、研發延伸通訊功能。在2019 Zoomtopia年會報告中,ZM預估市場TAM為43B,而未來成長策略為1) Upmarket, 2) international, 3) Zoom Phone,並為自己定位為Video-First Unified Communications Platform。Zoom Phone的開發與拓展相當迅速,雖業務內容與RingCentral, Twilio等皆有合作關係,但未來卻又保持競爭。

ZM的收費為訂閱制,從免費到$19.99/mo都有。受到眾多競爭者的影響,低階產品(個人用戶市場)有相當大的價格壓力,企業市場也難有定價能力。但隨著品牌逐漸強大,整合通訊的科技的逐漸完整,將行銷力道集中大型客戶Upmarket是目前的策略。2019Q3 Customer TTM Rev. >100K的數量546年成長98%。Net Expansion Rate 130%,顯示客戶消費增長速度極快。無論表面上看起來市場競爭多激烈,數據都顯示ZM的競爭力相當出色。

Zoom Analyst Meeting at Zoomtopia Presentation – 10/15/2019

營收成長 Revenue Growth(10/10)

ZM最新FY2020Q3營收167M,TTM營收年成長118%,2019 EBITDA margin已經連續三季為正數,在高成長SaaS股中表現相對突出。預估費用也將與業績等速提高,用來拓展國際市場、Zoom Phone等業務。不可避免的,業績年成長將會逐季下降,FY2020Q4預估75%。市場將會相當關注此下降趨勢是否突然太快。但預估QoQ逐季下降至FY2021Q4的10%成長率,FY2021年營收成長率約60%,仍然優於許多SaaS。

最新一季財報 2020 Q3 Summary:

  • Revenue:$166.6M成長85%,優於市場預期$156.2M超出6.64%
  • Adjusted EPS:$0.09,優於市場預期$0.03
  • Gross Margin:81.48%,較上季80.87%小幅上升
  • EBITDA Margin:1.62%,較上季4.19%降低
  • FCF:32.86%,較上季11.75%大幅提升
  • 2020 Q4 Guidance 營收$175~176M,估計可以挑戰$184M,年成長75%
  • 2020全年 Guidance 營收上調$587~590M=>$609~610M,上調3.4%
  • Customer:74100新增7800,年成長67%

獲利能力 Profitability (8/10)

EBITDA Margin(Qtr): 1.62%
Free Cash Flow(Qtr):32.86%
Gross Margin:81.48%

ZM的獲利能力與其他SaaS比較起來相當出色,超強現金流可供業務拓展或併購策略。Rule of 40 = 86.48,員工配股13%算很低。

市場價值 Market Valuation (2/10)

(Price/(Sales x GM)) / Growth = 0.43
在SaaS群組中屬於中間值,因為其增長速度相當的快速,應該可以獲有較高的估值。

Price / Sale : 目前為30,單純以此數字來看是相當的高,但考慮60~70+%的營收成長速度,若股價不變,明年P/S為19。所以用較長遠的角度來看,P/S不算太貴。

2020 Jan Target Price : (updated  2019/12/17)
FY2020營業額預估$610~619M(85% ~87%),P/S在31~35之間,目標價格$74~$77,如遇市場修正P/S降至31,價格$70。若以明年營收成長60%達到984M,股票發行維持在275M股,P/S因為營收成長速度相較其他公司快許多,預計可以享受較高的27~29,2021年1月股價目標約為$100。

技術分析:ZM的Beta高、波動大,股價自從高點107已經修正43%回到IPO的價格。目前Lockup已經到期,股價在62~70為交易大量區,正在進行打底,目前可能會做出W底,突破70後目標為76,底部62~76為主要的盤整區間。建議可以現在買入($66~$68),停損$62。

法人持股:VC/PE持股高達17%是未來賣壓,Insider 31%相當高,Institutions僅持有12%。法人認同仍然太低,帶多散戶持股代表短期內仍將巨幅震盪。股價仍需大量換手整理,所以逢高可以獲利了結。

未來展望 Future Prospect (7/10)

  • 優勢:
    • 2019年營收(TTM)年成長 118%,並且已經獲利,財報優秀,FCF 33%超強
    • Rule of 40 為84,Net Expansion Rate 130%,可互增長率67%,各項Metric表現傑出
    • Zoom Phone 2019新增許多功能,並且在UK、Australia等地區推出,有機會帶動另一波業績成長
  • 劣勢:
    • 視訊/數位通訊等產業都是相當激烈的一級戰區,其中包含Cisco, Microsoft, AT&T, IBM等資金雄厚的科技大廠。
    • 單從P/S角度與其他SaaS比較,估值相當高
    • FY2020前三季營收年成長分別為:103%, 96%, 85%,減速幅度頗大,市場將密切關注未來營收的減速
    • 股票籌碼仍有許多在VC手中,Institutions持股仍太少,未來波動仍大

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美股研究報告

CrowdStrike(CRWD) – AI雲端安全防護

Summary

  • 營收成長(TTM)97%的Endpoint Security公司
  • 透過其專利的”Threat Graph”,在雲端以數據模型,及時偵測與阻止資安漏洞,成長率大幅領顯競爭對手,在Gartner報告中列為領先公司
  • 最新財報Free Cash Flow首度轉為正值,預估2020年adjusted earning達損益兩平
  • 股價波動極大,經歷56%修正跌幅,目前估值相較其他雲端企業已趨近合理
  • 2020年1月目標價$59~$64

公司簡介 About the company

CrowdStrike是一家提供AI雲端安全服務的公司,旗下的Falcon platforms透過雲端運算,可以以輕量的程式運算在各種終端系統如電腦、筆電、伺服器、IoT、手機等等。透過專利的Threat Graph雲端資料庫與機器學習,把每一筆客戶資料,累積學習成更聰明的系統,能夠即時抓到異常活動,進而保護系統資料安全。

CRWD強調是為雲端世代而生,方便企業”輕鬆”大量佈署與管理,更即時的更新與防護。不像傳統防毒軟體需要手工將龐大資料庫下載安裝,耗費大量運算資源,卻還是不能即時防護最新的病毒與駭客攻擊。2017年5月wannacry勒索軟體爆發時,CRWD的新世代防毒架構透過異常行為分析,讓駭客軟體在發動攻擊前就已經被偵測並且禁止,成功打響了其知名度。

CRWD的商品分為許多的插件(module),最主要的為防毒(antivirus),超過50%的客戶訂閱多餘4個modules。Crowdstrike Store則是提供更多第三發程式供應商提供的安全服務,以打造整個更完整的生態系。

IDC估計企業終端網路安全(Endpoint Security)市場達76億美金,另外還有漏洞檢測(Vulnerability Management)等其他領域總共246億美金市場,並且以9%年成長率擴增。目前CRWD的年營收(TTM)僅410M,仍有許多成長空間。

此領域的競爭對手相當多,主要對手Symantec, Trend Micro, McAfee等傳統防毒軟體商在消費市場知名度都很高,而CRWD則是雲端原生主攻企業客戶的新興企業。在Fortune 100大中有44個使用CRWD的服務。在Gartner PeerInsight使用者評鑑中享有4.9分的客戶超高評價。並且在2019年8月的Gartner Magic Quandrant, Endpoint Protection Platforms (EPP)領域排入領先族群,被評價其產品具有遠見與革命性。而從2019Q3(TTM) 企業營收成長率高達97%更證明了這點。

Investor presentation – 2019 Dec.

營收成長 Revenue Growth(6/10)

CRWD營收成長率高達88.6%,相較於Symantec的30%、Trend Micro 的2%、Carbon Black 20%(賣給VMware),CRWD明顯大幅領先競爭者。但營收成長逐季減速中,預計明年將降到80%以下,但是獲利狀況已經大幅改善,2019年底FCF已經轉為正數,估明年的adjusted earning將達損益兩平。

最新一季財報 2019 Q2 Summary:

  • Revenue:$125M成長88.6%,優於市場預期$118.79M超出5.33%
  • Adjusted EPS:-$0.07,優於市場預期-$0.12
  • Gross Margin:70.14%,較上季70.79%小幅下滑
  • EBITDA Margin:-23.66%,較上季-43.18%降低
  • FCF:5.63%,首季轉為正數,較上季-26.97%大幅提升
  • 2020 Q3 Guidance 營收$135.9~138.6M,估計可以挑戰$144M,年成長79.5%
  • 2020全年 Guidance 營收上調$445.4~451.8M=>$465.2~468M,上調3.6%
  • Customer:4561新增772,年成長112%
  • 新增防火牆(firewall management module)&Falcon for AWS

Burt Podbere, CrowdStrike’s chief financial officer, said, “Robust growth along with our relentless focus on execution and strong unit economics drove improved operating leverage, positive cash flow from operations and positive free cash flow. Given our strong performance and growing momentum in the market, we are raising our guidance for fiscal year 2020. Looking forward into fiscal year 2021 ending January 31, 2021, we expect to be free cash flow positive for the year and achieve non-GAAP operating income breakeven in the fourth quarter of fiscal year 2021, while at the same time continuing to aggressively invest in our market opportunity.”

獲利能力 Profitability (6/10)

EBITDA Margin(Qtr): -23.66%
Free Cash Flow(Qtr):5.63%
Gross Margin:70.14%

整體獲利評價與高成長股群組比較起來偏差,但是本季有顯著進步。Rule of 40 為65%,在成長率如此高的狀態下目前EBITDA仍可接受。明年財務長估adjusted earning可達損益平衡,如果員工配股可以繼續控制到18%以下,EBITDA Margin可以改善到20%以下,FCF應該也會有4%左右的增長機會。而Gross Margin因為subscription業務的增長較快、毛利較高,預估也會有1~2%增長。

市場價值 Market Valuation (6/10)

(Price/(Sales x GM)) / Growth = 0.36
在SaaS群組中比較,CRWD已經從最貴,降到中間偏低。若以相同為security領域的ZS, OKTA, 相比,CRWD的估值都更為低廉。

Price / Sale : 目前為25.3,已經從最高的50.7大減一半。若股價不便,P/S更將每季降低2.5左右。

2020 Jan Target Price : (updated  2019/12/8)
FY2019營業額預估$468~474M(87% ~90%),P/S在22~30之間,目標價格$59~$64,如遇市場修正P/S降至22,價格$50。若以明年營收成長70%達到806M,股票發行維持在210M股,P/S因為營收成長速度相較其他公司快許多,預計可以享受較高的22~24,2021年1月股價目標約為$90。

技術分析:CRWD股性相當活潑,Beta頗高。IPO後股價大幅上揚到最高$101.88,隨後即進行45個交易日的ABC修正,跌破首日收盤價,跌幅高達56%,$46附近有築底現象,一度反彈35%來到$60。股票Lockup為12/9/2019,可預期將有最後一波測底,形成higher low,開始形成杯型右側。以估值與大盤強多格局來看很有機會守住$46。關鍵價位在60與70。可在46~48附近買入,停損44。

法人持股:VC/PE持股高達50%是最大賣壓,Insider 10%,Institutions僅持有8%。目前空單量很大,券商借券放空竟然常常沒有現貨。顯示多方看法相當分歧,單日股票交易Turnover高達9%,短期內仍將巨幅震盪。股價仍需大量換手整理,所以逢高可以獲利了結。

未來展望 Future Prospect (6/10)

  • 優勢:
    • 2019Q3(TTM)年營收成長率90%
    • 為網路而設計的次世代雲端網路安全設計,包含專利的人工智慧的ThreatGraph資料庫,技術上領先競爭對手
    • 預估市場TAM為24.6B,CRWD年營收僅410M,跑到仍然很長
    • 最新一季財報Free Cash Flow轉為正值
  • 劣勢:
    • 綜合獲利能力仍然低於雲端企業平均,EBITDA Margin -23.7%
    • Cyber Security的市場競爭者相當眾多,包含Microsoft, VMware等大廠
    • 股東成分中VC/PE佔了50%,視為未來賣壓,而Institution只占8%,股價將劇烈波動

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美股研究報告

Avalara(AVLR) – 稅務自動化

Summary

  • Avalara提供稅務自動化計算與管理的服務,年營收(TTM)323M,年成長35.44%
  • 因Wayfair tax ruling這個催化劑(Catalyst),跨州銷售稅務更複雜,促使稅務軟體有了剛性需求 ,AVLR有眾多電商零售客戶,是最大受惠者之一
  • 稅務軟體功能較標準化,難以提供商品差異化,無明顯護城河
  • 股價YTD Return高達140%,價值仍在合理範圍,2019 Dec 目標價:$87~$97

公司簡介 About the company

e-commerce的趨勢讓企業可以跨越各地銷售,而美國各州的稅務皆有不同,Avalara 的解決方案提供線上報稅自動化的服務。減少人工報稅錯誤,節省報稅時間與成本。

該公司的主商品 – AvaTax 提供串接銷售系統的即時美國營業稅計算,Avalara Returns 提供自動報稅功能。CertCapture則是提供稅務資料的製作、整理、儲存等管理功能。AvaTax基本價$50/year, 依照公司使用數量、複雜度增加計算。

AVLR估計,以美國企業總數乘以相對應的平均售價,得出該市場總額約$8B。目前AVLR的核心客戶數量為10430,年成長29%。Average Selling Price (ASP) $28K。北美業務約95%,業務成長空間仍很大。2019年8月買入Portway,進軍國跨國稅務業務。當未來跨國線上交易更為頻繁,稅務將更為複雜,稅務自動化將成為企業趨勢。

AVLR目前與超過700個軟體整合,讓你直接串接Shopify, Quickbook等常用會計、CRM、ERP、電商企業軟體。透過大量的合作夥伴引導銷售機會,最後透過業務團隊進行業務接觸。

IDC所做的產業評估報告中顯示,Avalara屬於領先族群。但稅務自動化服務的競爭者眾多,包含Sovos, Vertex, Onesource, Intuit, TaxJar。

其中Sovos約有5000個客戶,包含S&P500一半以上公司,目標屬於大型企業。Vertex約有4500客戶,也宣稱包含一半S&P500客戶。AVLR的客戶則是較集中在中型、線上零售產業。稅務軟體屬於標準工具類,難以產生差異化,定價能力較差。目前AVLR缺乏可以upsell的產品,NetRetentionRate 僅111%。

2018年6月美國最高法院Wayfair tax ruling判決出爐,允許州政府對沒有在地擁有實體店面的電商進行課稅。參考報導:Fallout From ‘Wayfair’ Sales Tax Ruling Will Continue for Years
全美各州稅率皆有所不同,對全美銷售的電商首當其衝,稅率計算的自動化計算成為剛性需求,完全不可能由人力處理。Avalara與Vertex擁有最多的零售客戶,可以說是最大受益者。

Avalara Investor and Analyst Day Presentation

營收成長 Revenue Growth(6/10)

AVLR季營收$91M,成長率已經連續4季增速(25.8%, 33.5%, 38.4%, 43.3%),令人眼睛為之一亮。行銷費用占營收比例由64%逐漸下滑至45%,NRR自108%逐步上升至111%。種種跡象顯示銷售效率提升,或是Wayfair Catalyst持續刺激營收增長,未來營收可望持續快速增長。AVLR目前切入巴西、歐洲、印度三個國際市場,2019年8月併購Portway International,該公司提供跨國稅務服務,替未來新增一新的業務契機。

最新一季財報 2019 Q2 Summary:

  • Revenue:$91.3M成長43%,優於市場預期$84.63M超出7.88%,季營收明顯增速到43.3%
  • Adjusted EPS:-$0.03,優於市場預期-$0.11
  • Gross Margin:70.06%,較上季70.22%小幅下滑
  • EBITDA Margin:-10.67%,較上季-7.12%降低
  • LFCF:18.91%,較上季-1.17%大幅提升,因為6月以$69.4發行了4.13M股。
  • 2020 Q3 Guidance 營收$92.5~93.5M,估計可以挑戰$100M,年成長43.9%
  • 2020全年 Guidance 營收上調$346~349M=>$364~366M,上調4.9%,估計可以挑戰$380M,年成長40%
  • Core Customer:10430,增加730
  • Net Revenue Retention Rate:111%
  • ACV = 235600000 / 537000 = $439 ,平均營收/客戶。

獲利能力 Profitability (6/10)

AVLR雖然虧損中,但EBITDA Margin自-22%逐步改善到-11%,毛利率70.55%在SaaS中偏低,現金流表現仍然不佳(排除發售新股的現金)。2019年公司預估虧損$15~20M,但仍屬於合理範圍。
EBITDA Margin(TTM): -13.45%
Levered Free Cash Flow Margin(TTM):6.5%
Gross Margin:70.55%

市場價值 Market Valuation (6/10)

(Price/(Sales x GM)) / Growth = 0.49
在SaaS群組中比較,屬於中間偏貴。

Price / Sale : 上一季因財報優於預期,創下P/S最高 19,因為營收增速與YTD Return高,吸引資金持續買入,未來P/S應該可以保持在14~20之間。

2019 Dec Target Price : (updated  2019/10/14)
FY2019營業額預估$365~380M(34% ~40%),P/S在14~20之間,目標價格$87~$97,如遇市場風險P/S降至14,價格$72。

技術分析:2019股價屬於相當強勢,YTD Reture高達140%,6月初在$69發行4M股,並且形成一個大量區。股價自高點修正30%後在$70大量區有止跌的跡象,可在$70附近進場買入。

法人持股: 法人持股77%, insider 7%,籌碼算是穩定,Market Cap 5.5B不大,在外流通股票僅11M,如果營收持續增速,股價有機會飆漲。

未來展望 Future Prospect (6/10)

  • 優勢:
    • 行銷效率改善,營收增長連續四季增速,2019全年營收成長可望挑戰40%
    • 2018年美國最高法院的Wayfair tax Ruling重新定義州政府可向無實體電商徵收營業稅,讓跨洲銷售稅務更複雜,促使稅務軟體有了剛性需求,是此產業的重要催化劑(Catalyst)
    • 美國預估TAM為8B,AVLR年營收僅323M,跑道仍然很長
  • 劣勢:
    • 稅務軟體功能較標準化,難以提供商品差異化,小型公司競爭者多,低端市場沒有定價能力
    • NRR 111%在SaaS領域偏低
    • 沒有明顯護城河,非明顯市場領先者

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分類
美股研究報告

DocuSign(DOCU) – 數位印章

Summary

  • DocuSign是e-signature的領導廠商,年營收(TTM)828M,營收成長率37%
  • Q1 Agreement Cloud整合Contract Lifecycle management與豐富的簽名相關工具,成功推升Q2營收成長加速至41%
  • 股票價格波動非常劇烈,是屬於風險極高的股票
  • 市場競爭激烈,公司的行銷效率偏低,EBITDA Margin -22.25%也不佳
  • 2020 Jan 目標價$60~$66

公司簡介 About the company

DocuSign 是市場領先的線上簽名服務軟體公司。透過公司的雲端軟體,解決現代企業需要的及時化、行動化、數位化的合約簽署。客戶不論大小或個人都可使用該服務來準備文件(Prepare)、簽署(Sign)、執行(Act)、管理(Manage)合約。減少傳統文件處理時間、與花費,優化客戶體驗、加速簽核流程。該數位簽章受到180+國的法律承認,並降低公司內部法務、資安風險。並可連結超過350+常用的企業軟體如Salesforce, Google。

目前有超過537,000客戶使用DocuSign,包含金融、科技、醫藥、政府等單位。FY19年營收$701M,成長35%,95%來自訂閱式收費。82%營收來自美國。

E-signature的產業競爭相當激烈,根據Datanyze網站的資料,DOCU市占率約59%,最大競爭對手是Adobe,但有許多的小公司也提供E-Signature在低端的個人用戶市場,甚至有免費服務,幾乎沒有定價能力。DocuSign則是往高端企業發展,提供合約管理、合約雲等差別化解決方案,收取更高的客戶營收。2019/7的Net Retention Rate 113%。

營收成長 Revenue Growth(6/10)

最新一季財報 2020 Q2 Summary:

  • Revenue:$235.6M成長41%,大幅優於市場預期$220.81M超出6.7%,季營收明顯增速到40+%
  • Adjusted EPS:$0.01,低於市場預期$0.04
  • Gross Margin:74.26%,較上季75.99小幅下滑
  • EBITDA Margin:-22.25%,較上季-14.24%惡化了8%,其中光Stock based compensation就增加了3.9%
  • LFCF:23.71%,較上季31.65%下降,但仍為相當好的數字。
  • 2020 Q3 Guidance 營收$237~241M,估計可以挑戰$253M,年成長41.9%
  • 2020全年 Guidance 營收上調$917~922M=>$947~951M,上調3.1%,估計可以挑戰$984M,年成長40%
  • 全年Non-GAAP diluted weighted-average shares outstanding估計 190~195M,與目前Q2的175M增加了不少。
  • ACV = 235600000 / 537000 = $439 ,平均營收/客戶。

季報公布後一天股價收盤+21.66%

DocuSign Announces Second Quarter Fiscal 2020 Financial Results

With revenue growth exceeding 40% and billings growth at 47%, our second quarter performance reflects our clear leadership position in e-signature and increasing adoption of our broader Agreement Cloud offering,” said Dan Springer, CEO of DocuSign. “In the second quarter, we added 29,000 new customers onto the platform, bringing our total to 537,000 worldwide. We truly believe the Agreement Cloud category has the potential to be as big as CRM and ERP one day and our customers are increasingly buying in.

獲利能力 Profitability (7/10)

DOCU仍屬於GAAP虧損狀況,扣除員工配股則屬於損益兩平附近,目前屬於land and expand階段。現金流是強項,LFCF Margin 優於其他公司。
EBITDA Margin(TTM): -22.27%
Levered Free Cash Flow Margin:28.73%
Gross Margin:74.9%

市場價值 Market Valuation (7/10)

(Price/(Sales x GM)) / Growth = 0.4
2019年初估值都屬於較低,但在8月後SaaS高估值大幅修正,DOCU卻逆勢上漲後,DOCU在整體高成長股中估值屬於中間。

Price / Sale : 2019的區間多半在9~13之間。Q1因營收(Billing)成長疑慮將股價往下打,P/S也來到最低的9,Q2營收增長超乎預期則創下歷史最高的13.38。與成長速度差不多的TTD、AVLR相比,DOCU的P/S估值還相對便宜。

2020 Jan Target Price : (updated  2019/9/29)
FY2020營業額預估上調$951~984M(36% ~40%),營收成長加速,可帶動P/S估值向上擴張。預估P/S介於10~14,目標價格為$60~$66。如遇市場修正P/S=10,價格為$50。目前因SaaS股修正,DOCU原本的偏低估值優勢已不存在。

技術分析:價格在2018年底因為大盤弱勢+Lockup expire(2018/10), 曾經創下自高點修正48%。2019年年初快速反彈回到$59,又修正回回到$43(-27%)。股價穩定性低,可以參考ESTC走勢。目前雖屬於強勢,但急漲後穩定性不高的股票容易再拉回測試均線。所以年線附近才是比較好的買點。

法人持股: 法人持股72%,過去幾季持續增持中,股價預計也會趨於穩定。VC仍持有20%是潛在的賣壓。